Nordisk Økonomi

Investeringsanalyse
Nordisk Økonomi
Januar 2012
Økonomi og finans
• Danmark: Lang vej til opsving
– Kickstarten giver underskud, men ikke varig vækst
• Sverige: Et hårdt år forude
– Festen slutter i svensk økonomi, som står over for økonomisk recession
• Norge: Modsatrettede kræfter i sving
– Norge bliver ramt af gældskrisen, men olien holder økonomien oven vande
• Finland: På vej mod recession
– Finanspolitiske opstramninger og den europæiske gældskrise sender finsk
økonomi i recession
www.danskeresearch.com
Nordisk Økonomi
Danske Analyse
Redaktionen afsluttet 9. januar 2012
Investeringsanalyse
Ansvarshavende redaktør:
Steen Bocian
Cheføkonom
+ 45 45 12 85 31
[email protected]
Jens Nærvig Pedersen
Danmark
+45 45 12 80 61
[email protected]
Roger Josefsson
Sverige
+46 (0)8-568 805 58
[email protected]
Frank Jullum
Norge
+47 85 40 65 40
[email protected]
Pasi Petteri Kuoppamäki
Finland
+358(0)105467715
[email protected]
Lauri Antero Uotila
Finland
+358(0)105467714
[email protected]
Signe Roed-Frederiksen (orlov)
USA
+45 45 12 82 29
[email protected]
Frank Øland Hansen
Euroområdet
+45 45 12 85 26
[email protected]
Anders Møller Lumholtz
Euroområdet
+45 45 12 84 98
[email protected]
John M. Hydeskov
Storbritannien
+44 (0)20 7410 8144
[email protected]
Flemming Jegbjærg Nielsen
Asien
+45 45 12 85 35
[email protected]
Lars Christensen
Central- og Østeuropa
+45 45 12 85 30
[email protected]
Lars Tranberg Rasmussen
Rates
+45 45 12 85 34
[email protected]
Peter Possing Andersen
Rates
+45 45 13 70 19
[email protected]
Arne Lohmann Rasmussen
Råvarer
+45 45 12 85 32
[email protected]
Allan von Mehren
Int. økonomi og strategi
+45 45 12 80 55
[email protected]
Morten Kongshaug
Aktier
+45 45 12 80 57
[email protected]
Thomas Thøgersen Grønkjær
Danske Research
+45 45 12 85 02
[email protected]
Rolf Kofoed
TFM Sales
+45 45 12 69 92
[email protected]
Henrik Voetmann Mikkelsen
Global Head of Equities
+45 45 14 73 05
[email protected]
Lars Norup
Derivative Sales
+45 45 14 69 50
[email protected]
Jesper Ronald Petersen
FX/MM & Global Flow
+44 (0)20 7410 8149
[email protected]
Bo Wetterstein
Debt Capital Markets
+45 45 14 72 83
[email protected]
Lars Worsøe Andersen
Fixed Income
+45 45 14 69 97
[email protected]
Makroøkonomer:
Salgsansvarlige
Denne publikation findes også på websiden www.danskebank.dk/danskeanalyse
Statistisk kildemateriale: Datastream, Ecowin, OECD, IMF, National Institute of Social and Economic Research, Danmarks
Statistik og andre nationale statistiske institutter samt egne beregninger.
2|
Januar 2012
www.danskeresearch.com
Nordisk Økonomi
Indhold
Danmark
Sverige
Norge
Finland
Globalt
Lang vej til opsving
4
Prognosen i tal
12
Et hårdt år forude
13
Prognosen i tal
21
Modsatrettede kræfter i sving
22
Prognosen i tal
27
På vej mod recession
28
Prognosen i tal
32
Den kinesiske vækstmotor begynder at trække igen
33
Makroøkonomisk prognose
38
Finansiel prognose
39
Nordisk Økonomi er Danske Banks kvartalspublikation, som fokuserer på de økonomiske udsigter for de nordiske lande
og sætter den økonomiske udvikling på vores hjemmemarkeder i en international sammenhæng. Kvartalspublikationen
Globale Scenarier præsenterer vores forventninger til udviklingen i den internatio nale økonomi.
Som et supplement til Nordisk Økonomi og Globale Scenarier kan man på Danske Analyses hjemmeside
www.danskebank.dk/danskeanalyse altid finde bankens aktuelle syn på den økonomiske udvikling i følgende
lande/områder:
Danmark
Sverige
Norge
Finland
USA
Storbritannien
Euroland
Schweiz
Central- og Østeuropa/EMEA
Asien
3|
Januar 2012
www.danskeresearch.com
Nordisk Økonomi
Danmark
Lang vej til opsving
Den globale vækstopbremsning satte i 3. kvartal sine tydelige spor på
dansk økonomi. Eksporten steg kun svagt, hvilket langt fra var
tilstrækkeligt til at opveje det fortsatte fald i den indenlandske
efterspørgsel. Det resulterede i et fald i BNP på 0,5 % i forhold til 2.
kvartal. Det markerer formentlig begyndelsen på en længere periode
med svag økonomisk fremgang. De kommende to år venter vi således,
at væksten vil holde sig i størrelsesordenen en procent årligt.
De månedlige indikatorer peger på forbrugsvækst i 4. kvartal. Det
kommer oven på tre kvartaler med fald i privatforbruget. Det ændrer
imidlertid ikke ved, at der for hele 2011 er udsigt til et markant fald i
forbruget. Udbetalingen af efterlønsbidraget vil, sammen med en
rekord lav rente, løfte forbruget omkring 0,9 % i 2012 og 1,1 % i
2013. Det er dog alligevel ikke prangende, den store opsparing taget i
betragtning. Ingen vækst i reallønnen, et fortsat svagt boligmarked
samt svækkelse af arbejdsmarkedet vil begrænse forbrugslysten.
Ændringer i forhold til seneste prognose
Aktuel prognose
2011
2013
2011
2012
1.1
1.0
1.0
0.7
1.0
Privatforbrug
-0.5
0.9
1.1
-0.7
1.5
Offentligt forbrug
-0.4
0.6
0.3
0.2
1.0
Faste bruttoinvesteringer
0.1
3.4
-0.6
0.2
3.0
Eksport
7.3
1.2
3.3
6.0
0.7
Import
5.7
2.1
2.6
5.5
1.8
163.5
179.0
163.3 178.6 183.5
Inflation
2.8
2.1
1.9
2.8
2.0
Offentlig saldo, % af BNP
-4.1
-5.4
-3.1
-3.9
-5.7
Betalingsbalance, % af BNP
6.5
5.1
5.3
5.5
4.8
Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank
Eksporten har klaret sig fornemt igennem 2011 og har været ene om
at sikre vækst i dansk økonomi. Det skyldes i høj grad gunstige
konjunkturer på de store eksportmarkeder i begyndelsen af 2011.
Der er imidlertid udsigt til recession i eurozonen i begyndelsen af i år
og generelt set lav vestlig vækst de kommende år. Det påvirker
danske eksportvirksomheders afsætningsmuligheder. Ydermere vil
den svage danske lønkonkurrenceevne begrænse mulighederne for
fremgang i eksporten. Vi venter derfor beskeden eksportvækst i år på
1,2 % og 3,3 % i næste år.
Regeringen planlægger ekspansiv finanspolitik i 2012 via
udbetalingen af efterlønsbidraget og den såkaldte ”kickstart”, som
fremrykker offentlige investeringer. Det holder hånden under
økonomien i 2012 og skubber det offentlige underskud over 100 mia.
kroner, svarende til 5,4 % af BNP, men trækker samtidig ned i
væksten i 2013, hvor finanspolitiske opstramninger reducerer
underskuddet til knap 60 mia. kroner, svarende til 3,1 % af BNP. Et
underskud på den forkerte side af EU-kravet på 3 % af BNP i 2013
kan tvinge regeringen til at skære i udgifterne eller sætte skatterne
op.
Krisen har atter fået sit tag i dansk økonomi. Efter en pæn økonomisk vækst i
2. kvartal faldt BNP med en halv procent i 3. kvartal sidste år, og det
markerer med stor sandsynlighed indgangen til en længere periode med
endog meget lav vækst. Væksten ventes således både i år og næste år at være
i størrelsesordnen 1 %. En så lav vækst fører forventeligt til højere ledighed.
Vi venter, at ledigheden inden for prognoseperioden vil stige med cirka
20.000 personer fra det aktuelle niveau. Det er ikke en voldsom stigning –
men det markerer dog et skift i forhold til den stabilisering, som
arbejdsmarkedet har været karakteriseret af siden efteråret 2010.
4|
Januar 2012
Tidligere prognose
BNP
Bruttoledighed (1000 personer)
2012
www.danskeresearch.com
Nordisk Økonomi
En vækst på 1 % i 2012 er lavt i lyset af den ekspansive finanspolitik. Uden
ekspansiv finanspolitik ville væksten have været stort set nul. Den ekspansive
finanspolitik ventes således at holde hånden under dansk økonomi på den
korte bane, men der er ikke tale om en reel kickstart, da den ekspansive
finanspolitik ikke forventes at igangsætte et selvbærende økonomisk opsving.
Den ekspansive finanspolitik bevirker, at underskuddet på de offentlige
finanser kommer til at runde 100 mia. kroner i 2012. Og der er derfor allerede
i 2013 behov for en betydelig finanspolitisk opstramning. Det er baggrunden
for, at væksten i 2013 ventes at blive noget lavere end væksten på vores
afsætningsmarkeder. Den økonomiske politik skaber således ikke vækst –
men den omfordeler vækst mellem de enkelte år. Da den økonomiske politik
bliver asynkron i forhold til den økonomiske politik i resten af Europa, er det
ikke en strategi helt uden risici i en økonomi, som har valgt at føre fastkurspolitik. Der er dog på nuværende tidspunkt ikke grund til at forvente, at den
økonomiske politik kommer til at skabe pres på kronen.
Lav vækst så langt øjet rækker
6
%-vækst i BNP
4
2
0
-2
-4
-6
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank
Boligmarkedet vil fortsat være med til at holde væksten nede over de
kommende år. Krisen på boligmarkedet er taget til i løbet af 2011. Vi venter
et yderligere fald i huspriserne på cirka 5 % i prognoseperioden. Det meget
store antal udbudte boliger indikerer sammen med et lavt antal handler, at
boligpriserne fortsat er for høje – at huspriserne ikke ventes at falde mere end
5 %, skal ses i lyset af de ekstremt lave renter og så det faktum, at
huspriserne allerede er faldet meget. De fortsat faldende huspriser er med til
at trække forbrugsvæksten ned. På den baggrund ventes forbrugsvæksten at
blive alt andet end prangende trods udbetalingen af efterlønsbidrag i 2012.
De seneste års svækkelse af den danske lønkonkurrenceevne er også med til
at holde væksten nede over de kommende år. Det høje lønniveau bevirker, at
vi i de kommende år har udsigt til reallønsstilstand, og det vil end ikke være
nok til at kompensere for de seneste ti års tab af konkurrenceevne, hvorfor
det høje lønniveau også kommer til at koste i relation til vores eksport.
Vi har i forhold til vores seneste prognose fra november ikke ændret
væsentligt på vores forventninger til dansk økonomi over de kommende år.
Væksten tegner med de seneste tal til at blive lidt højere end ventet i 2011 –
mens vi nu venter lidt lavere vækst i 2012 end tidligere ventet.
Grundlæggende er konjunkturbilledet dog uændret. Nemlig en længere
periode med lav vækst og dermed en krise, som bider sig fast.
Lille løft i privatforbruget
Pessimismen er for alvor vendt tilbage blandt de danske forbrugere siden
sommeren. Forbrugertilliden er faldet kraftigt, og husholdningernes
forventninger til udviklingen i deres egen økonomi er nu de laveste, der er
målt i mere end 20 år – og markant lavere, end da den globale økonomiske
krise var på sit højeste i 2008-2009. Også forbrugernes syn på landets
økonomi er blevet meget markant forværret. De fleste forbrugere har først i
2011 mærket en direkte tilbagegang i deres daglige økonomi som følge af
krisen, i form af historisk lave lønstigninger, der er betydeligt lavere end
inflationen. Og hvor 2009 og 2010 bød på betydelige skattelettelser, er
indkomstskatten steget i 2011, og der er ikke længere nye store rentebesparelser. De politiske meldinger efter folketingsvalget i september har
understreget, at udsigten for de næste par år også er stigende skatter og
afgifter. Samtidig har den europæiske gældskrise udviklet sig til det værre i
5|
Januar 2012
Sortsyn breder sig
30
20
30
Syn på egen økonomi
10
20
10
0
0
-10
-10
-20
-30
-20
Syn på Danmarks økonomi
-30
-40
-40
88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12
Kilde: Danmarks Statistik. Gennemsnit af syn på de sidste 12
måneder og forventninger til de kommende 12 måneder
www.danskeresearch.com
Nordisk Økonomi
2011, hvad der givetvis er den væsentligste forklaring på forværringen i synet
på landets økonomi.
Trods faldet i forbrugertilliden tyder Dankort-omsætningen faktisk på, at
privatforbruget har været svagt stigende måned for måned siden september
efter at have været forholdsvis kraftigt faldende i årets første otte måneder.
Det er baggrunden for, at vi marginalt har opjusteret vores syn på
forbrugsvæksten i 2011. Men netop i lyset af faldet i forbrugertilliden er det
svært at forestille sig, at der er tale om en mere varig vending i forbruget.
Især fordi forbrugernes pessimisme er velbegrundet: 2012 vil også byde på
tilbagegang i realindkomsten efter skat efter vores forventning.
2012 byder dog på en væsentlig ubekendt faktor. Fra april til oktober vil det
være muligt at få udbetalt sin opsparing i efterlønsordningen skattefrit,
hvilket teoretisk set vil kunne frigive omkring 60 mia. kroner, svarende til 6,8
procent af årets forventede privatforbrug. Samtidig vil de, der melder sig ud
af efterlønsordningen, ikke længere skulle betale efterlønsbidraget på godt
300 kroner om måneden efter skat. Hvis alle 1,1 mio. bidragsbetalere melder
sig ud, svarer det til, at den disponible indkomst stiger med 0,4 procent. Alt i
alt vil det altså være noget, der kan give et markant løft til privatforbruget.
Men det er stærkt usandsynligt, at alle melder sig ud af efterlønsordningen.
For medlemmer omkring 50 år og op vil det normalt være en bedre forretning
at blive i ordningen, enten for faktisk at gå på efterløn eller for at bevare
retten til at få en skattefri præmie ved pensionsalderen. Det drejer sig om
cirka 40 procent af indbetalerne. For resten afhænger regnestykket i høj grad
af, om de fortsat ønsker at trække sig tilbage fra arbejdsmarkedet før
folkepensionsalderen, selv om efterlønnen er blevet væsentligt reduceret. Er
svaret ja, kan det oftest betale sig at blive i ordningen, men dog langt fra i alle
tilfælde. Er svaret nej, vil det oftest være bedre at melde sig ud (se analysen:
”Research Danmark: Bør man hæve sit efterlønsbidrag?” for en nærmere
gennemgang).
På den baggrund virker regeringens skøn om, at cirka 30 procent af
bidragsbetalerne vil melde sig ud, rimeligt. Da det ofte er mest fordelagtigt
for de yngre at melde sig ud, vil forholdsvis mange af dem have indbetalt i
mindre end de maksimalt mulige 13 år. Udbetalingen bliver derved omkring
17 mia. kroner. Da der er tale om udbetaling af en frivillig opsparing må man
regne med, at en væsentlig del bliver opsparet på ny. Vi har derfor, som
regeringen, kun regnet med, at seks milliarder kroner bliver omsat til forbrug
i 2. og 3. kvartal 2012. Men det er med betydelig usikkerhed, som nok især
går i retning af, at forbruget kan blive større.
Forbruget sluttede 2011 med vækst
26
26
Mia. kr. pr. måned
25
25
24
24
23
23
22
22
21
21
Dankortomsætning, sæsonkorrigeret
20
19
06
07
08
09
10
Januar 2012
11
Kilde: Nets. Tal for december 2011 er baseret på omsætningen
frem til og med den 23.
Mange vil blive i efterlønsordningen
Aldersfordeling blandt dem, der betaler efterlønsbidrag (2010)
250,000
200,000
150,000
100,000
50,000
-
Kilde: Pensionsstyrelsen
Vi forventer, at situationen på både arbejds- og boligmarkedet vil blive ved
med at være usikker langt ind i 2012 og kun marginalt bedre i 2013. Derfor
regner vi ikke med noget større fald i opsparingen til trods for, at den er på et
højt niveau i forhold til indkomsten. Men det er klart, at også det udgør en
væsentlig usikkerhed i prognosen. Skulle forbrugerne få mod på det, er der
plads til en væsentlig stigning i forbruget ved at dæmpe opsparingen, til trods
for, at vi forventer faldende realindkomst i 2012 og kun en lille stigning i
2013.
6|
20
19
www.danskeresearch.com
Nordisk Økonomi
Priser løber fra lønninger
2011 bød på en usædvanlig høj inflation for en økonomi i stagnation.
Forklaringen var især højere råvarepriser på verdensmarkedet, der trak op i
begyndelsen af året, og fedtafgiften, der ramte forbrugerne fra oktober. I
2012 og 2013 forventer vi yderligere stigninger i råvarepriserne målt i danske
kroner, om end ikke i samme omfang som sidste år. Nye afgifter vil øge
inflationen med cirka 0,3 procentpoint i 2012 og cirka 0,2 procentpoint i
2013. I 2012 stiger afgifterne på slik, sodavand, is, vin, øl og tobak, mens en
højere NOx-afgift primært vil ramme virksomhederne. I forbindelse med
finanslovsaftalen for 2012 er det aftalt, at der i 2013 kommer en afgift på
sukkerholdige fødevarer så som frugtyoghurt og syltede agurker. Derfor er
der udsigt til inflation på omkring to procent i de kommende år, til trods for,
at danske virksomheder har meget dårlige muligheder for at hæve priserne,
og til trods for, at lønvæksten vil forblive lav.
Realløn stadig under pres
Lønninger
Priser
5.0
4.5
4.0
3.5
3.0
2.5
2.0
1.5
1.0
0.5
0.0
2008
2009
2010
2011
2012
Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank
Der er overenskomstforhandlinger i år på store dele af det private
arbejdsmarked, og det har traditionelt medført lidt større lønstigninger. Den
effekt bliver formentlig meget begrænset denne gang, hvor der lader til at
være udbredt accept af, at konkurrenceevnen ikke skal forringes yderligere –
og lønvæksten i udlandet også er lav. Derfor forventer vi omtrent uændret
realløn før skat i 2012 og kun en marginal stigning i 2013, hvor inflationen er
lidt lavere. Efter skat bliver der tale om tilbagegang i 2012 og omtrent
nulvækst i 2013 – skatten stiger begge år som følge af skatteomlægningen i
2010 og genopretningsplanen.
7|
Januar 2012
www.danskeresearch.com
2013
Nordisk Økonomi
Rekordlave renter hjælper presset boligmarked
Boligmarkedet har været stødt faldende gennem 2011. De seneste tal viser
dog, at faldet i 2. halvår er taget til i styrke. De forskellige husprisstatistikker
viser alle, at priserne på både huse og lejligheder i 3. kvartal oplevede fald af
samme styrke som i slutningen af 2008 og begyndelsen af 2009, da
finanskrisen toppede. Det har sendt huspriserne under niveauet fra midten af
2009, hvor de ramte den hidtidige bund, og lejlighedspriserne i samme
retning. En række faktorer bidrager til at forklare denne udvikling. Den
Europæiske Centralbank (ECB) hævede i april og juli renten, hvilket også
påvirkede de danske boligrenter og lagde pres på boligmarkedet. Dernæst
eskalerede den europæiske gældskrise i sensommeren, hvilket satte en
bremse for den økonomiske fremgang. Det har blandt andet ført til en
svækkelse af arbejdsmarkedet herhjemme og dermed en forringelse af
husholdningernes privatøkonomi, men det har også øget usikkerheden om
fremtiden. Begge dele har ramt boligmarkedet. Endelig gjorde politikerne i
forbindelse med folketingsvalget ondt værre ved at stille kommende
boligkøbere skattelettelser i sigte – skattelettelser, der siden er blevet taget af
plakaten igen. Denne manøvre må formodes at have bidraget til at sende
aktivitetsniveauet på boligmarkedet i bund og dermed presse priserne ned.
Statistikker der måler aktiviteten på boligmarkedet, tegner også et billede af
et marked under pres. Antallet af boliger til salg er godt nok faldet en smule
de seneste måneder, men er fortsat meget højt – ifølge de seneste tal er der i
øjeblikket godt 66.000 boliger til salg. Salgstiderne er også fortsat høje – i
øjeblikket tager det omkring 200 dage at sælge et almindeligt enfamilieshus.
Endelig er antallet af handlede boliger faldet til niveauet fra slutningen af
2008 og begyndelsen af 2009, hvor finanskrisen rasede. På trods af dette, så
er det kun et lille antal boliger, der sælges på tvangsauktion. Selvom
boligmarkedet har været under pres gennem hele 2011, er antallet af
tvangsauktioner i 2011 faldet sammenlignet med 2010. Historisk set ligger
antallet af tvangsauktioner også forholdsvis lavt.
Siden gældskrisens genopblussen i sensommeren er renterne faldet. ECB
sænkede renten i november og december, og Nationalbanken har fulgt trop.
En konsekvens af den europæiske gældskrise er imidlertid, at de finansielle
markeder i stigende grad vurderer danske aktiver som sikker havn. Det har
haft den konsekvens, at de store flekslånsauktioner i slutningen af 2011 var
særdeles populære og resulterede i rekordlave flekslånsrenter. Men det har
også haft den konsekvens, at Nationalbanken har været nødt til at sænke
renten ekstraordinært meget for at dæmme op for den store valutaindstrømning. Det betyder, at spændet mellem den danske udlånsrente og den
tilsvarende europæiske rente i øjeblikket er negativt.
Kigger vi fremad, forventer vi yderligere prisfald på boligmarkedet.
Prisfaldet vil formentlig være størst i begyndelsen af prognoseperioden, mens
de lavere priser i kombination med den rekordlave rente og en stabilisering af
økonomien vil stabilisere huspriserne mod slutningen af 2012 og igennem
2013. Samlet set venter vi, at det vil resultere i et prisfald på 4,7 % i 2012 og
mere eller mindre uændrede priser i 2013.
8|
Januar 2012
Prisfaldet tager til i styrke
14000 Kvm. pris
13500
13000
12500
12000
11500
11000
10500
10000
Parcel- og rækkehuse
9500
05 06 07 08 09 10 11 12 13
14000
13500
13000
12500
12000
11500
11000
10500
10000
9500
Kilde: Realkreditrådet og Danske Bank
Fortsat højt boligudbud
75000
70000
65000
60000
55000
50000
45000
40000
35000
30000
25000
75000
70000
65000
60000
55000
50000
45000
40000
35000
30000
25000
Boliger tal salg
04
05
06
07
08
09
10
11
Kilde: Realkreditrådet og Danske Bank
Rentefald hjælpende hånd til boligmarkedet
9
%
8
7
6
5
4
3
2
1
0
98
Gennemsnitlig lang realkreditrente
Gennemsnitlig kort realkreditrente
00
02
04
06
08
10
Kilde: Realkreditrådet
www.danskeresearch.com
9
% 8
7
6
5
4
3
2
1
0
12
Nordisk Økonomi
Længere ledighedskø i vente
Arbejdsmarkedet er begyndt at mærke konsekvenserne af det seneste dyk i
den økonomiske aktivitet. Siden april er ledigheden steget gradvist, og
ledighedskøen er nu oppe på omkring 165.000 personer igen – niveauet fra
begyndelsen af 2011. Tilsvarende er beskæftigelsen ekskl. orlov faldet stødt
gennem 2011. Det nuværende beskæftigelsesniveau er ikke set så lavt siden
begyndelsen af 2005 – den samlede beskæftigelse ekskl. orlov er i øjeblikket
på 2.724.000 personer.
En stor del af forklaringen på det svækkede arbejdsmarked skal findes i
opstramninger i den offentlige sektor. Den offentlige beskæftigelse er blevet
slanket de seneste kvartaler og er nu knap 20.000 mindre end for godt et år
siden. Størstedelen af dette fald har fundet sted inden for den kommunale
sektor. Først i det seneste kvartal har effekten af det seneste økonomiske
tilbageslag for alvor kunnet aflæses i de private beskæftigelsestal. Det er især
i de eksportafhængige erhverv inden for industrien og handel- og transportsektoren, at beskæftigelsen er faldet. Omvendt har beskæftigelsen inden for
bygge- og anlægssektoren været stabil takket være BoligJobordningen, der
trådte i kraft i midten af 2011, det store skybrud i sommeren 2011 og et højt
niveau af offentlige investeringer.
Der er ikke umiddelbart nogen bedring i vente på arbejdsmarkedet i de
kommende år. Med en økonomisk vækst på omkring 1 %, og med en
produktivitetsvækst, der må formodes at ligge noget over dette, er der ingen
grund til at forvente voksende privat beskæftigelse. Regeringen lægger op til
svagt ekspansiv finanspolitik i 2012. Det vil formentlig bidrage til at holde
hånden under den offentlige beskæftigelse. Samlet set er det vores
forventning, at vi i løbet af 2012 runder 180.000 ledige og formentlig når op
på omkring 185.000 ledige i 2013. Tilsvarende vil den samlede beskæftigelse
ekskl. orlov falde gennem hele prognoseperioden, så vi når ned på godt
2.710.000 beskæftigede personer ekskl. orlov i 2013.
Ledigheden på vej mod 180.000
180 1.000 pers
180
160
160
140
140
120
120
Bruttoledighed
100
100
80
80
60
60
07
08
09
10
11
12
13
Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank
Lav vækst mindsker beskæftigelsen
2.925
2.900 1000 pers.
2.875
2.850
2.825
2.800
2.775
2.750
2.725
Beskæftigelse, ekskl. orlov
2.700
2.675
04 05 06 07 08 09 10 11 12 13
2.925
2.900
2.875
2.850
2.825
2.800
2.775
2.750
2.725
2.700
2.675
Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank
Historisk høje offentlige investeringer
Investeringsniveauet i er i øjeblikket meget lavt. De faste bruttoinvesteringer
har de seneste kvartaler ligget på et niveau, der ikke er set så lavt siden
begyndelsen af 2004. Det er især faldende investeringer inden for transport
og erhvervsejendomme, der har trukket ned. Omvendt har maskininvesteringerne og boliginvesteringerne været stødt stigende. Nettoinvesteringerne har i ni ud af de seneste 10 kvartaler været negative, og der er
dermed opbygget et investeringsefterslæb. Da der imidlertid kun er udsigt til
svag fremgang i efterspørgslen de kommende år, ser det ikke ud til, at det vil
udgøre en begrænsning for produktionen. På trods af et rekordlavt
renteniveau ser vi derfor ikke et opsving i de private investeringer vente rundt
om hjørnet.
Til gengæld sparker regeringen gang i investeringerne med en fremrykning af
offentlige investeringer i 2012. Det rummer blandt andet investeringer i
infrastruktur, skoler, daginstitutioner og sygehuse mv. Det betyder en vækst i
de offentlige investeringer i 2012 på omkring 14 %. Det sender de offentlige
investeringer op på et historisk højt niveau. Den voldsomme vækst i de
offentlige investeringer i 2012 kommer dog på bekostning af et markant
lavere investeringsniveau i 2013 – vi venter et fald i de offentlige
investeringer i 2013 på knap 26 %. I 2013 vil investeringer forbundet med
9|
Januar 2012
Stor stigning i offentlige investeringer
42.5
mia. kr
mia. kr
40.0
Offentlige nyinvesteringer,
faste priser
37.5
35.0
42.5
40.0
37.5
35.0
32.5
32.5
30.0
30.0
27.5
27.5
25.0
25.0
05
06
07
08
09
10
11
12
Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank
www.danskeresearch.com
13
Nordisk Økonomi
implementeringen af den planlagte betalingsring samt grønne investeringer
dog bidrage til investeringsaktiviteten. Selvom disse investeringer er planlagt
af regeringen, regnes de rent teknisk som erhvervsinvesteringer. Udviklingen
i de samlede faste bruttoinvesteringer de kommende år er således i høj grad
offentligt bestemt. Vi venter en vækst i de faste bruttoinvesteringer på
omkring 3,4 % i 2012, mens vi omvendt venter et lille fald i 2013 på omkring
0,6 %.
Eksporten udfordret af svag konkurrenceevne
Eksporten har indtil nu vist sig at være forholdsvis robust over for
efterspørgselsfaldet på de største eksportmarkeder. I 3. kvartal steg eksporten
med omkring 0,5 %, hvilket dækker over vækst i både vare- og tjenesteeksporten. Denne udvikling var bedre end ventet og skyldtes, at en stor del af
eksporten udgøres af forholdsvist konjunkturufølsomme eksportvarer, så som
fødevarer og medicin, samt vores store eksport af tjenester.
Ser vi fremad, så venter vi, at vareeksporten vil lide et knæk som følge af den
milde recession, der ventes at ramme eurozonen, og dermed de vigtigste
eksportmarkeder, i 4. kvartal 2011 og 1. kvartal 2012. Nedturen begrænses
dog igen af, at en stor del af vareeksporten er relativ ufølsom over for
konjunkturudsving. Det samme gælder tjenesteeksporten, der snarere følger
udviklingen i den samlede verdenshandel. På den anden side af den milde
recession på de store eksportmarkeder venter en lang periode med lav vækst i
efterspørgslen. Dansk eksport vil som før nævnt være begunstiget af, for en
stor dels vedkommende, at være relativ konjunkturufølsom. Men når de
økonomiske udsigter er kendetegnet ved svag fremgang i efterspørgsle, er det
særlig vigtigt at være konkurrencedygtig. Her kommer en svag dansk
konkurrenceevne til at ramme hårdt. Over de seneste ti år er den danske
lønkonkurrenceevne blevet svækket med samlet omkring 15 %. En del af
svækkelsen kan tilskrives valutabevægelser, men en del skyldes også en
periode med høje lønstigninger. Samlet set venter vi vækst i eksporten på
1,2 % i 2012 og 3,3 % i 2013, hvilket er noget lavere end den forventede
vækst på 7,3 % i 2011.
Ser vi på den anden del af udenrigshandlen, så venter vi også svagere
fremgang i importen. Importvæksten har været høj i 2011, hvilket først og
fremmest skal tilskrives en høj eksportvækst og lageropbygning. I 2012 vil
ingen af disse komponenter trække nævneværdigt i importen. Til gengæld
ventes en lille vækst i privatforbruget og erhvervsinvesteringerne, hvilket vil
generere noget import. Vi venter således en samlet importvækst i 2012 på
2,1 % og på 2,6 % i 2013. Det betyder videre, at det samlede vækstbidrag fra
nettoeksporten i 2012 bliver negativt – omkring 0,3 procentpoint. Det vil
ydermere forringe handelsbalancen og mindske overskuddet på betalingsbalancen, som vi i 2012 venter, vil falde til under 100 mia. kroner – vi
skønner omkring 94 mia. kroner svarende til 5,1 % af BNP. Det er dog stadig
et rigtig pænt overskud, som sikrer dansk økonomi stærke eksterne balancer.
10 |
Januar 2012
Rekordhøj fødevareeksport trodser krisen
10.0
mia. kr
mia. kr
9.5
10.0
9.5
Fødevareeksport
9.0
9.0
8.5
8.5
8.0
8.0
7.5
7.5
7.0
7.0
6.5
6.5
04
05
06
07
08
09
10
11
Kilde: Danmarks Statistik
Høje lønninger hæmmer konkurrenceevnen
10
5
0
-5
-10
-15
-20
-25
-30
-35
%
2001
2004
Løn
Produktivitet
2007
Valuta
2010
Konkurrenceevne
Kilde: Reuters EcoWin, OECD, Nationalbanken og Danske Bank
Anm.: Figuren viser den akkumulerede udvikling i
konkurrenceevnen siden 2000 overfor vores 17 største
samhandelspartnere (ekskl. Kina)
Svage markedsvækstudsigter rammer eksporten
240
220
240
Mia. kr.
220
Eksport, faste priser
200
200
180
180
160
160
140
120
00
140
Import, faste priser
02
04
06
08
120
10
12
Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank
www.danskeresearch.com
14
Nordisk Økonomi
”Kickstart” øger underskuddet
Den nye regering lægger op til at lempe finanspolitikken i 2012. Der sker
dels ved at åbne op for udbetaling af efterlønsbidraget i forbindelse med
implementeringen af tilbagetrækningsreformen, og dels via den såkaldte
”kickstart”, der blandt andet består af fremrykning af offentlige investeringer.
Sidstnævnte vil løfte de offentlige investeringer med omkring 14,0 %. Det
vil, alt andet lige, hjælpe til at holde dansk økonomi oven vande i et år, hvor
blandt andet eksporten ventes at være trængt. Derudover ventes det offentlige
forbrug at stige med 0,6 % i 2012. Den finanspolitiske lempelse i 2012 vil
øge underskuddet på de offentlige finanser. Vi venter, at underskuddet i 2012
vil runde 100 mia. kroner, svarende til 5,4 % af BNP – et underskud som
dermed ligger klart på den gale side af EU-kravet på 3 % af BNP.
Usikkerhederne omkring dette skøn er imidlertid større end normalt. På
udgiftssiden er usikkerhederne især knyttet til udbetalingen af efterlønsbidrag. Der er på forhånd stor uvished om, hvor mange, der vil gøre brug af
denne mulighed, og hvor store udgifterne til udbetalingerne dermed vil være.
Umiddelbart er udfaldsrummet betydeligt. Regeringen skønner, at der vil
blive udbetalt 17 mia. kroner – et skøn vi læner os op ad i vores prognose.
Potentielt er der dog over 60 mia. kroner, som kan komme til udbetaling.
Skulle underskuddet imidlertid blive større i kraft af en større
efterlønsudbetaling, bør dette ikke give anledning til panderynker. Efterlønsudbetalingen er en engangsudgift i forbindelse med tilbagetrækningsreformen
og et led forbedringen af den strukturelle saldo. På indtægtssiden er
usikkerhederne især knyttet til indtægterne fra pensionsafkastskatten og
Nordsøen. Der har de seneste år været store udsving i disse to indtægtsposter,
som har været svære at spå om på forhånd.
Regeringen har imidlertid forpligtet sig til at efterleve EU’s budgetkrav i
2013, hvilket kræver en finanspolitisk opstramning. I 2013 ventes det
offentlige forbrug derfor kun at vokse med 0,3 %, mens niveauet for de
offentlige investeringer normaliseres, hvilket indebærer et fald på omkring
25,6 % i 2013. I 2013 venter vi, at det offentlige underskud er forbedret til
omkring 58 mia. kroner svarende til 3,1 % af BNP. En stor del af
forbedringen skyldes bortfaldet af efterlønsudbetalingen og normaliseringen
af det offentlige investeringsniveau, samt planlagte skattestigninger. Svage
konjunkturer og et fortsat presset arbejdsmarked vil imidlertid, med den
politik der pt. er på tegnebrættet, holde underskuddet på den forkerte side af
EU-kravet i 2013 også. Det kan derfor blive nødvendigt at sætte skatterne
yderligere op eller skære i udgifterne, hvis EU-kravet skal overholdes i 2013.
Det vil i så fald gøre den finanspolitiske opstramning i 2013 større, hvilket i
sidste ende betyder lavere økonomisk vækst. På trods af store underskud på
den offentlige saldo i både 2012 og 2013 vil den offentlige gæld ved
udgangen af 2013 være mindre end i 2011. Vi venter, at gælden i 2013 vil
udgøre 44,3 % af BNP mod 46,5 % af BNP i 2011. Det skyldes, at der
allerede er hentet en del af finansieringen til de kommende års underskud,
som således vil blive dækket ved træk på statens konto i Nationalbanken.
11 |
Januar 2012
Underskuddet overstiger EU-kravet
6 % af BNP
% af BNP
4
6
4
2
2
Offentlige saldo
0
0
-2
-2
-4
-4
EU krav (-3 % af BNP)
-6
-6
05
06
07
08
09
10
11
12
13
Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank
ØMU-gælden holder sig fortsat langt under EUkravet
50
% af BNP
% af BNP
45
50
45
40
40
ØMU gæld
35
35
30
30
25
25
05
06
07
08
09
10
11
12
Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank
www.danskeresearch.com
13
Nordisk Økonomi
Danmark: Prognosen i tal
Forsyningsbalance
2010
2009
mia. kroner (årets priser)
Privatforbrug
850.9
Offentligt forbrug
510.2
Faste bruttoinvesteringer
305.1
- Erhvervsinvesteringer
193.3
2010
2011
2012
2013
1.1
Mængdeændring (%)
-4.2
1.9
-0.5
0.9
2.5
0.3
-0.4
0.6
0.3
-13.4
-3.7
0.1
3.4
-0.6
-7.1
-4.3
-5.0
1.9
4.6
- Boliginvesteringer
74.5
-14.0
-7.4
9.9
1.7
1.1
- Offentlige investeringer
37.3
4.7
8.5
6.7
14.0
-25.6
Væksbidrag fra lagerændringer
-4.0
-2.3
1.0
0.4
0.0
0.0
883.0
-9.8
3.2
7.3
1.2
3.3
- Vareeksport
538.3
-9.9
3.7
7.0
0.4
2.8
- Tjenesteeksport
344.8
-9.5
2.5
7.9
2.5
4.0
790.7
-11.6
3.5
5.7
2.1
2.6
- Vareimport
502.7
-13.5
3.9
5.9
1.9
2.3
- Tjenesteimport
288.0
-8.1
2.8
5.2
2.4
3.0
92.4
1.5
-0.6
1.1
-0.3
0.5
1754.6
-5.8
1.3
1.1
1.0
1.0
2009
2010
2011
2012
2013
54.6
96.9
116.4
94.4
100.4
Eksport
Import
Vækstbidrag fra nettoeksporten
Bruttonationalprodukt
Økonomiske nøgletal
Betalingsbalancen, mia. kr.
- % af BNP
Offentlig sektors saldo, mia. kr.
- % af BNP
Offentlig bruttogæld, mia. kr.
- % af BNP
Beskæftigelse, ekskl. orlov (1000 pers.)
Bruttoledigheden (1000 pers.)
- % af arbejdsstyrken
3.3
5.5
6.5
5.1
5.3
-46.7
-47.4
-73.7
-100.1
-58.2
-2.8
-2.7
-4.1
-5.4
-3.1
691.9
761.6
836.1
784.2
844.9
41.8
43.7
46.5
42.3
44.3
2814.5
2751.0
2732.5
2717.8
2713.5
130.9
164.6
163.3
178.6
183.5
6.9
4.9
6.2
6.2
6.5
Oliepris - dollar pr. tønde
77.0
92.3
111
112 -
Huspriser, % å/å
-10.2
3.0
-4.4
-4.7
-0.1
Timeløn i industrien, % å/å
2.9
2.6
2.2
2.2
2.1
Forbrugerpriser, % å/å
1.3
2.3
2.8
2.1
1.9
18/01/12
+3 mdr.
Repo-rente
0.70
0.70
0.70
0.70
2-årig swap-rente
1.09
0.90
0.95
1.00
10-årig swap-rente
2.18
2.20
2.30
2.80
EUR/DKK
743.5
743
743
744
USD/DKK
582.0
590
572
555
Finansielle nøgletal
+6 mdr. +12 mdr.
Kilde: Danske Markets
12 |
Januar 2012
www.danskeresearch.com
Nordisk Økonomi
Sverige
Et hårdt år forude
Sverige har oplevet et kraftigt opsving de seneste par år efter
recessionen i 2009. Væksten vil formentlig ligge omkring 4 % i 2011,
og ledigheden er faldet med mere end 1,5 procentpoint.
Verdensøkonomien og de globale investeringer
bremser op
I vores globale prognose venter vi først og fremmest, at USA og
landene i det sydøstlige Asien vil være vækstmotorerne i
verdensøkonomien fremover. Disse økonomier spiller imidlertid kun
en mindre rolle for det svenske eksportmarked, mens de skrantende
europæiske økonomier tegner sig for omkring to tredjedele af
Sveriges eksport.
20
Samtidig ventes den globale efterspørgsel fremover i stigende grad at
rette sig mod forbrugsgoder, mens “input”- og investeringsgoder vil
spille en aftagende rolle. Når dertil kommer presset på den finansielle
sektor, så er der alt i alt lagt op til meget lav vækst i Sverige i
prognoseperioden.
-10
2
-15
1
Der venter et hårdt år forude for en lille og åben økonomi som den
svenske med udsigt til et fald i den økonomiske aktivitet på et helt
procentpoint i 2012. Ser vi frem mod 2013, så venter vi en
stabilisering i efterspørgslen og derefter en lille stigning fra et lavt
niveau, og vi venter på den baggrund fortsat lav vækst på 1,5 % å/å i
Sverige næste år.
% å/å
<< Globale investeringer, (PPP-vægtet)
% å/å
15
7
10
6
5
5
0
4
-5
3
-20
0
Globalt BNP (PPP-vægtet) >>
-25
-1
-30
-2
98
99
00
01
02
03
04
05
06
07
08
09
10
Med lav efterspørgsel og høj ledighed er der lagt op til lav inflation i
prognoseperioden. Vi venter et gradvist fald i inflationen i løbet af
2012, men inflationen og inflationsforventningerne stiger igen i 2013
på baggrund af kraftige penge- og finanspolitiske lempelser.
De mørke økonomiske udsigter betyder, at Riksbanken løbende
nedsætter den ledende rente. Vi venter, at repo-renten vil være nede i
0,5 %, senest når vi når 2. halvår 2012, og at renten bliver på det
niveau i resten af prognoseperioden.
Sverige har betydeligt råderum til at lempe finanspolitikken, og det
ser nu ud til at de “vanskelige tider”, som finansminister Anders
Borg har sparet op til, er indtrådt. Vi venter yderligere
finanspolitiske lempelser på mindst et procentpoint af BNP per år i
prognoseperioden.
Januar 2012
11
12
13
Kilde: National Institute of Economic and Social Research (NIESR).
Egne beregninger.
Samlet set betyder dette, at der er udsigt til stigende ledighed i hele
prognoseperioden, og vi venter, at ledigheden kommer op over
niveauet i 2009, hvor ledigheden sidst toppede.
13 |
8
www.danskeresearch.com
Nordisk Økonomi
Efterspørgslen efter svenske eksportprodukter
styrtdykker
Den globale økonomiske aktivitet blev i 2011 trukket ned af bl.a.
udbudsforstyrrelser oven på jordskælvet i Japan og den efterfølgende tsunami
samt faldende købekraft som følge af de høje priser på bl.a. fødevarer og
energi. Samtidig har en række lande opbygget store offentlige underskud, og
der er generel bekymring for de offentlige finansers tilstand.
Samlet set peger risikoen på vores internationale prognose fortsat nedad.
Vi venter en vækst i importefterspørgslen efter svenske eksportprodukter
(den svenske verdensmarkedsvækst) på omkring 6 % i 2011 og lige under
4 % i 2012, hvorefter der er udsigt til en ny acceleration i
importefterspørgslen i 2013. Den globale efterspørgsel retter sig i øjeblikket
først og fremmest mod “input”- og investeringsgoder, og svensk eksport
voksede derfor hurtigere end verdensmarkedet sidste år. Vores beregninger
peger mod en vækst i den svenske eksport på 8 % å/å i 2011.
På lidt længere sigt ventes den internationale efterspørgsel i stigende grad at
rette sig mod forbrugsgoder, og de svenske eksportører vil dermed miste
store markedsandele. Vi venter således, at svensk eksport vil vokse mindre
end verdensmarkedet i 2012, hvor der er udsigt til et fald i eksporten på
omkring 2 % å/å. De svenske eksportører mister markedsandele igen i 2013,
men her venter vi imidlertid en eksportfremgang på lige over 3 % å/å.
Global efterspørgsel efter svenske produkter og
svensk eksport
% å/å
% å/å
12,5
12,5
Svensk eksport, mængde
10,0
10,0
7,5
7,5
5,0
5,0
2,5
2,5
0,0
0,0
Verdensmarkedsvækst, mængde
-2,5
-2,5
-5,0
-5,0
-7,5
-7,5
-10,0
-10,0
-12,5
-12,5
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13
Kilde: NIESR, Konjunkturinstituttet (KI) og Sveriges Statistik (SCB).
Egne beregninger
De finansielle forhold vil fortsat være lempelige
Den internationale udvikling er af stor betydning, når man skal vurdere
udsigterne for en lille, åben økonomi som den svenske. Det er den
økonomiske politik og de finansielle forhold også. De finansielle forhold er et
udtryk for den samlede effekt af pengepolitikken, valutakursen, udviklingen i
aktivpriserne og finanspolitikken. De overordnede finansielle forhold kan
illustreres via et indeks for de finansielle/økonomiske forhold (FCI/ECI).
Selvom et sådant aggregeret mål ikke er helt præcist, da det bl.a. ikke tager
højde for samspillet mellem de forskellige finansielle markeder, mener vi, at
det giver et rimeligt billede af den finansielle situation.
Riksbanken begyndte for lidt over et år siden at forhøje renten som reaktion
på den stærke udvikling i den indenlandske økonomi og fordi, man ønskede
at modvirke eventuelle negative virkninger af den ekstremt lempelige
økonomiske politik, der blev ført, da krisen var på sit højeste. Sverige
adskiller sig på dette punkt fra mange konkurrerende lande, selv om
Riksbanken på det seneste er begyndt at sætte renten ned. Stramningen af
pengepolitikken i 2011 har desuden har desuden medført en styrkelse af den
svenske krone. Da vi gerne vil måle den reale effekt af de finansielle forhold,
korrigerer vi for inflationsudviklingen, der har givet ekstra lempelige
finansielle forhold på det seneste. Den stigende inflation har således i det
store og hele opvejet effekten af renteforhøjelserne, og den reale
pengepolitiske rente har dermed stort set været uændret. Det betyder, at
pengepolitikken er nogenlunde lige så lempelig nu som før, Riksbanken
begyndte at sætte renten op.
14 |
Januar 2012
De finansielle forhold bliver mindre lempelige
104,0
104,0
Indeks (1997=100)
FCI II
103,0
102,0
103,0
102,0
[> 100] Ekspansiv
MCI
101,0
101,0
FCI I
100,0
100,0
ECI
99,0
99,0
[< 100] Kontraktiv
98,0
98,0
98
00
02
04
06
08
10
12
Note: MCI er valutakurser og renter. FCI I er MCI plus aktiemarked.
FCI II er FCI I plus boligpriser. ECI er MCI plus den
konjunkturjusterede offentlige budgetsaldo. En værdi over 100
indikerer, at de finansielle forhold og/eller den økonomiske politik
trækker væksten op, mens en værdi under 100 indikerer, at de
finansielle forhold og/eller den økonomiske politik trækker væksten
ned. Alle tal er inflationskorrigerede og udtrykt i mængde.
Kilde: NIESR, KI, SCB, Riksbanken og EcoWin. Egne beregninger
www.danskeresearch.com
Nordisk Økonomi
Riksbanken ventes efter den indledende rentenedsættelse i december 2011 at
fortsætte med at nedsætte renten i den kommende periode, og
rentenedsættelserne vil delvist opveje de negative virkninger på de reale
finansielle forhold af det ventede fald i inflationen. Inflationen falder
imidlertid langt hurtigere end repo-renten, hvilket i realiteten betyder en
stramning af de reale finansielle forhold. Samtidig bliver den økonomiske
politik mindre lempelig, mens aktivpriserne ventes at holde sig stort set
uændret eller i nogle tilfælde (f.eks. boligpriserne) at falde i
prognoseperioden. Samlet set trækker dette de finansielle forhold i en mindre
ekspansiv retning fremover.
Sveriges solide offentlige finanser giver rigelig plads til en lempelse af
finanspolitikken i prognoseperioden. Centrum-højre-regeringen med Anders
Borg som finansminister har da også for nylig gennemført finanspolitiske
lempelser på omkring SEK10 mia., der vil reducere det strukturelle overskud
på de offentlige finanser. Efter vores vurdering er der imidlertid plads til
finanspolitiske lempelser på SEK20-30 mia. i prognoseperioden, og det
strukturelle overskud ligger fortsat betydeligt over målsætningen på 1 %.
Regeringen er da også blevet kritiseret både af oppositionen og et næsten
enstemmigt kor af økonomer for at gå for forsigtigt frem.
Finansminister Anders Borg har antydet, at målet er at skabe en finanspolitisk
stødpude, der kan bruges, hvis eksportmarkederne svigter igen. Vi tror, at det
er, hvad der er ved at ske nu, og vi ser gode argumenter for at anvende nogle
af de opsparede midler til at stimulere svensk økonomi. På den baggrund
venter vi et vækstbidrag fra finanspolitikken svarende til et procentpoint af
BNP både i 2012 og 2013.
Høj usikkerhed holder investeringsvæksten nede
10,0
% å/å
% af pot.
4
5,0
3
2,5
2
0,0
1
-2,5
0
-5,0
-1
-7,5
Produktivitetsgab >>
-10,0
Samlet set er de finansielle forhold meget lempelige, hvilket først og
fremmest skyldes det lave renteniveau og en undervurderet valuta. De
finansielle forhold vil derfor understøtte realvæksten i svensk økonomi i en
overskuelig fremtid. Udsigten til faldende inflation, en stærkere svensk krone
og en formueeffekt, der går fra positiv til negativ, betyder imidlertid, at de
reale finansielle forhold bliver mere neutrale på lidt længere sigt, og
vitaminindsprøjtningen fra de finansielle forhold til svensk økonomi vil
dermed blive mindre.
-12,5
<< Bruttoinvesteringer
-15,0
-4
-5
-17,5
-6
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13
Kilde: SCB og KI. Egne beregninger
Den betydelige ledige kapital i kølvandet på finanskrisen blev hurtigt
absorberet af høj international og indenlandsk efterspørgsel, og vi har derfor
set en konstant stigning i kreditgivningen og attraktivt prissatte investeringer
siden 4. kvartal 2009. Til trods herfor er investeringsniveauet dog endnu ikke
tilbage på niveauet fra før krisen, og kapacitetsudnyttelsen er steget med
næsten uformindsket styrke, hvilket peger mod negative netto-investeringer.
Det tegner umiddelbart særdeles lyst for investeringerne i Sverige fremover
på baggrund af behovet for at genopbygge produktionskapaciteten og forny
dele af produktionsapparatet, således at der bliver skabt grundlag for en
omstrukturering af svensk økonomi. Dertil kommer det strukturelle
underskud af boliger.
På den anden side betyder risikoen for lavere efterspørgsel som følge af
gældskrisen på mange af Sveriges vigtigste eksportmarkeder en stor
usikkerhed for virksomhederne, hvilket gør dem mere forsigtige med nye
Januar 2012
-2
-3
Investeringerne ned i gear
15 |
5
7,5
www.danskeresearch.com
Nordisk Økonomi
investeringer. Desuden svækkes de positive udsigter for boliginvesteringerne
af høj gældsætning blandt husholdningerne til trods for store offentlige
tilskud bl.a. til boligrenovering.
De offentlige investeringer ventes fortsat at ligge på et højt niveau i hele
prognoseperioden, bl.a. som følge af udsigten til store investeringer i
infrastruktur og universiteter, men der er dog udsigt til et mindre vækstbidrag
fra de offentlige investeringer i 2012 og 2013 end i de seneste år.
Jobskabelsen går i stå
Samlet set ventes investeringsvæksten – der historisk har givet anledning til
store udsving i den økonomiske vækst – at falde til 1,3 % å/å i 2012 efter en
investeringsvækst på hele 6,5 % å/å i 2011. I 2013 venter vi en beskeden
investeringsvækst på blot 1 % å/å, men investeringerne vil udvikle sig
positivt hen over året.
Svensk arbejdsmarked en kilde til undren
Udviklingen på det svenske arbejdsmarked har været en kilde til undren lige
siden finanskrisens start i 2008 – eller måske rettere 2007 (behøver vi at
nævne “sub-prime”)? Ledigheden steg ganske vist kraftigt, da efterspørgslen
styrtdykkede på toppen af krisen i vinteren 2008/2009, men ledighedsstigningen var ikke nær så stor som tidligere set i lignende situationer.
Ligesom andre analytikere havde vi ventet, at ledigheden ville stige til et godt
stykke over 10 %, men det skete ikke. Det skyldes delvist, hvad nogle
iagttagere har beskrevet som en fleksibel reaktion både fra fagforeningerne
og arbejdsgivernes side. Knowhow blev holdt intakt, og ledigheden holdt i
skak via en relativt stor reduktion i antallet af arbejdstimer til gengæld for
færre fyringer og en mindre løntilbagegang. De fleste økonomer så dette som
et eksempel på traditionel hamstring af arbejdskraft, der automatisk giver
lavere produktivitet. Det vil så normalt medføre lavere overskud i
virksomhederne og dermed i den sidste ende flere fyringer på grund af de
ufleksible (time)lønnninger. Arbejdsgivernes gambling gav imidlertid bonus,
da efterspørgslen vendte kraftigt tilbage efter blot nogle få kvartaler.
Produktiviteten er (til alt held for arbejdsmarkedet) vedblevet med at være
exceptionelt lav i forhold til, at Sverige har befundet sig i en
konjunkturopgang, og beskæftigelsen er derfor igen steget til niveauet fra før
krisen. Samtidig er ledigheden faldet i forhold til toppen i 2009, selv om den
fortsat er høj.
Udviklingen i de offentlige finanser i en række vestlige økonomier har igen
skabt nervøsitet, og det peger mod en relativt kraftig opbremsning i
produktionen og antallet af arbejdstimer i Sverige – en udvikling der allerede
er synlig i en række ledende indikatorer for arbejdsmarkedet. Forudsat at
økonomien følger et normalt konjunkturmønster må beskæftigelsen ventes at
falde i 2012 og 2013, og det vil øge ledigheden. Ledigheden ser faktisk ud til
at stige alarmerende, og den ventes at nå op over 8,5 % allerede i slutningen
af 2012, hvilket skal ses i forhold til en nuværende ledighed på 7,5 %.
Forværringen på arbejdsmarkedet ventes at fortsætte i 2013, om end i et
langsommere tempo, og vi venter, at ledigheden topper i 9 %.
Kilde: SCB og KI. Egne beregninger
Økonomisk vækst, antal arbejdstimer og
produktivitet
6
% å/å
% å/å
5
BNP, mængde
Januar 2012
5
4
4
3
3
2
2
1
0
1
0
Produktivitet
-1
-2
-1
Arbejdstimer
-2
-3
-3
-4
-4
-5
-5
-6
-6
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13
Kilde: SCB og KI. Egne beregninger
Den forventede udvikling på arbejdsmarkedet understreger de strukturelle
udfordringer, svensk økonomi står over for. Det gælder især risikoen for, at
dele af befolkningen rammes af langtidsarbejdsløshed. Vi har derfor valgt at
16 |
6
www.danskeresearch.com
Nordisk Økonomi
forhøje vores skøn for strukturledigheden i svensk økonomi fra 6,5 % til
7.0 %.
Forbrugsvæksten stabiliserer sig
Udsigten til lave stigninger i antallet af arbejdstimer og lav jobvækst i de
kommende år betyder, at vi venter en kraftig opbremsning i husholdningernes
reale disponible indkomster til trods for en relativt stor fremgang i
timelønningerne. De reale disponible indkomster steg ikke mindre end 3 % i
2011, men indkomstvæksten falder til under 2 % å/å i gennemsnit i 2012 og
2013. Samtidig er nettoformueeffekten negativ (boligpriserne ventes at falde,
og aktiekurserne stiger kun svarende til den nominelle økonomiske vækst),
hvilket bestyrker forventningen om en svag udvikling i privatforbruget.
Vi venter imidlertid ikke, at indkomsterne falder – i hvert fald ikke særligt
meget – og hvis Sverige samtidig vender tilbage til en mere normal
opsparingskvote, kan forbruget vokse hurtigere end indregnet i vores
prognose. Husholdningernes opsparingsmønster er imidlertid ikke “normalt”
i øjeblikket, hvilket sandsynligvis skyldes den store usikkerhed om den
økonomiske udvikling og ikke mindst, at boligejerne ikke fremover kan
regne med løbende prisstigninger på deres boliger og dermed en konstant
stigende friværdi. Dette emne er kort omtalt i Riksbankens seneste rapporter
om den finansielle stabilitet, hvor det bemærkes, at den realiserede friværdi
har udgjort ikke mindre end 2 % af de årlige disponible indkomster i de
seneste år.
Der er alt i alt udsigt til fortsat høj opsparing i prognoseperioden, og vi venter
derfor et fald i forbrugsvæksten fra beskedne 1,3 % å/å i 2011 til omkring
0 % å/å 2012, hvorefter forbrugsvæksten stiger lidt til 1,3 % å/å i 2013.
Høj opsparing trækker forbrugsvæksten ned
7
% å/å
6
6
Disponibel indkomst, mgd..
5
5
4
4
3
3
2
2
1
1
0
0
Forbrug, mgd.
-1
-1
98
99
00
01
02
03
04
05
06
07
08
09
Kilde: SCB og KI. Egne beregninger.
Opsparingskvoten vil fortsat ligge langt over det historiske gennemsnit, og
vores beregninger peger mod en opsparingskvote på over 12 % i hele
prognoseperioden.
Det offentlige forbrug voksede kraftigt i kølvandet på finanskrisen, men
finanslovsforslaget for 2012 lægger kun op til en lille stigning i udgifterne,
og kommunernes dispositionsmuligheder er hegnet godt og grundigt ind af
kravene om balance på budgettet. Sverige har imidlertid rigeligt råderum til
at lempe finanspolitikken, og vi venter, at en del af råderummet vil blive
brugt til at sikre, at det offentlige forbrug fortsat stimulerer svensk økonomi i
prognoseperioden. Samlet set ventes væksten i det offentlige forbrug at falde
fra 1,8 % å/å i 2011 til lige over 0 % å/å i 2012 for derefter at stige igen i
2013 til 0,7 % å/å.
17 |
Januar 2012
7
% å/å
www.danskeresearch.com
10
11
12
13
Nordisk Økonomi
Import og lagerudvikling
Importen er vokset kraftigt oven på finanskrisen i 2008 som følge af
lageropbygning og høj efterspørgselsvækst – især den indenlandske
efterspørgsel. Det har i længere perioder presset nettoeksporten helt i bund,
mens lagrene har givet et stort vækstbidrag under hele opsvinget. I de seneste
kvartaler har vi imidlertid set en meget positiv udvikling i den internationale
efterspørgsel efter svenske eksportvarer og en mere afdæmpet udvikling i den
indenlandske efterspørgsel, og nettoeksporten er derfor begyndt at bidrage
mere til væksten. Vi venter et vækstbidrag fra nettoeksporten på over 1,5
procentpoint å/å i 2011. Vækstbidraget fra nettoeksporten ventes at falde
mærkbart i prognoseperioden givet de mørkere udsigter for den globale
vækst. Samtidig venter vi kun et beskedent positivt vækstbidrag fra lagrene i
2011 og et lille, negativt bidrag i 2012, da lagertilpasningen nu er ved at være
fuldført, og lagrene igen begynder at matche efterspørgslen. I 2013 er der dog
udsigt til et lille, positivt vækstbidrag fra lagrene på 0,3 procentpoint å/å.
Nettoeksporten løfter væksten
2,5
p.p.
15
% å/å
2,0
10
Import (mgd.) >>
1,5
5
1,0
0
0,5
-5
0,0
<< Nettoeksport (mgd..)
-10
-0,5
-1,0
-15
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13
Kapacitetsudnyttelsen stiger til trods for lav vækst
Kilde: SCB og KI. Egne beregninger
Vi har ovenfor set på nogle af de vigtigste elementer i det svenske
konjunkturforløb, der samlet set lægger op til høj vækst i Sverige i 2011. I
2012 og 2013 vil Sverige imidlertid stå over for betydelige finanspolitiske
stramninger på eksportmarkederne, selv om de negative virkninger heraf
delvist vil blive opvejet af den indenlandske økonomiske politik. Samlet set
venter vi en vækst i svensk økonomi på 4,3 % å/å i 2011 og -1 % % å/å i
2012, og der er kun udsigt til en lille aktivitetsfremgang i 2013, hvor væksten
ventes at ligge på 1,5 % å/å.
Selv om vi for nylig har nedrevideret vores skøn for trendvæksten i svensk
økonomi til omkring 1,75 % å/å, så betyder udsigten til lav vækst i den
kommende periode uden tvivl, at kapacitetsudnyttelsen falder, hvilket også er
en del af baggrunden for vores forventning om en inflation under
inflationsmålet (jf. det følgende afsnit).
Riksbanken og inflationsmålet
Produktiviteten (produktionen per arbejdstime) har som allerede antydet
været overraskende lav siden 2007, og vi har løbende overvurderet den. Det
er også den vigtigste grund til, at vi samtidig har overvurderet ledigheden
oven på finanskrisen. Sidst i 2010 så vi så endelig de første spæde tegn på en
bedring i produktiviteten, og den positive udvikling er fortsat ind i 2011, hvor
der er udsigt til en produktivitetsstigning på hele 3 %. Vi venter imidlertid et
kraftigt fald i produktivitetsvæksten til 0,3 % å/å i 2012 som følge af en
dramatisk opbremsning i efterspørgselsvæksten og udsigten til, at antallet af
arbejdstimer vil reagere med den normale forsinkelse. Produktivitetsvæksten
vil fortsat være lav i 2013, hvor den ventes at ligge på 1,4 % å/å. Det betyder,
at produktivitetsstigningerne i prognoseperioden vil ligge langt under det
normale for svensk økonomi.
Outputgab og inflation
4
3
% å/å
% af potentiale
2
3,00
1
0
2,00
-1
-2
Inflation (CPIF) >>
18 |
Januar 2012
1,00
-3
-4
0,00
-5
-6
-1,00
-7
-8
-2,00
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13
Når dertil kommer de nyligt indgåede overenskomster på det svenske
arbejdsmarked, så vil omkostningspresset fortsat være højt, idet
lønomkostningerne ventes at stige mere end produktiviteten. Der er udsigt til
en vækst i enhedslønomkostningerne på 5 % å/å i år, hvilket absolut ikke er
4,00
<< Output gab
Kilde: SCB og KI. Egne beregninger.
www.danskeresearch.com
Nordisk Økonomi
konkurrencedygtigt, og 1 % å/å næste år. Lavere international og indenlandsk
efterspørgsel og dermed lavere kapacitetsudnyttelse vil imidlertid som nævnt
afbøde effekten af de høje enhedslønomkostninger på inflationen og trække
enhedslønomkostningerne ned på lidt længere sigt. De høje
enhedslønomkostninger kan dog på kort sigt blive en hindring for, at
Riksbanken griber hurtigere og mere beslutsomt ind, hvilket især er
bekymrende, fordi realrenten allerede er negativ og oven i købet ligger et
godt stykke under et niveau, der kan anses for neutralt.
De mørkere udsigter for den globale økonomi kunne let lede til den
konklusion, at der ikke er grund til at bekymre sig om inflationen.
Muligheden for en brat stigning i inflationen kan dog ikke helt udelukkes,
bl.a. på grund af de meget betydelige penge- og finanspolitiske lempelser, der
er gennemført i Sverige. Nogle ser endda en risiko for hyperinflation, fordi,
de mener, at visse centralbanker “monetariserer”, dvs. finansierer, den
offentlige gæld bl.a. via obligationsopkøb, og fordi, finanspolitisk
troværdighed er afgørende for en økonomi. Samlet set mener vi imidlertid, at
risikoen overvejende peger mod en situation, der nærmest kan beskrives som
en depression – en situation, hvor økonomien kommer ind i en
deflationsspiral, samtidig med at finanssektoren ikke fungerer optimalt og
ikke kan videreformidle stimuliene fra den økonomiske politik.
Riksbanken fokuserer igen på risikostyring
5,0
4,5
%
%
Repo-rente
4,0
3,5
3,5
3,0
3,0
2,5
2,5
2,0
2,0
1,5
1,5
1,0
1,0
0,5
0,5
0,0
0,0
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13
Kilde: Riksbanken. Egne beregninger
Inflationen har efter vores vurdering toppet, og vi venter ikke bare, at den
falder til under inflationsmålet på 2 %, men også at den vil nærme sig et
niveau, der ligger tæt på deflation. Det gælder både den samlede inflation og
inflationen renset for boligrenter. Den høje inflation på omkring 3 % i 2011
skyldes langt hen ad vejen de højere råvarepriser og den relativt kraftige
stigning i boligrenten i begyndelsen af 2011. Når disse prisstigninger falder
ud af inflationsberegningerne i 2012, og de mere dystre økonomiske udsigter
slår igennem på priserne, ventes den samlede inflation at styrtdykke til et
gennemsnitligt niveau på 0,7 % å/å. I 2013 vil den samlede inflation udvikle
sig mere parallelt med inflationen renset for boligrenter, der ventes at ligge
på omkring 1,5 % ved slutningen af prognoseperioden.
Riksbanken har i nogen tid haft som mål at bringe renten op fra et
exceptionelt lavt – og for realrentens vedkommende endda et negativt –
niveau til et mere normalt niveau. Disse bestræbelser er imidlertid blevet
undergravet af den stigende inflation, der reelt har betydet, at realrenten er
vedblevet med at være negativ. I den nuværende situation med usikkerhed
om udsigterne for svensk økonomi og pengepolitik er Riksbanken nødt til at
gå forsigtigt frem. Inflationsprognoserne peger mod betydeligt lavere
inflation, og renterne ligger stadig tæt på den nominelle rentebund. Vi ser
Januar 2012
4,5
4,0
I hovedscenariet er risiciene mere begrænsede, og den økonomiske politik
vedbliver med at have høj troværdighed. Den økonomiske vækst og
inflationen vender tilbage, men begge i mere afdæmpet form end tidligere.
Prisudviklingen på verdensmarkedet og udviklingen i de svenske
importpriser normaliseres. Både den samlede indenlandske inflation og
kerneinflationen (inflationen i forbrugerpriserne renset for fødevarer, energi
og renter) er primært en funktion af lønudviklingen, og givet vores
forventninger til den fremtidige lønudvikling venter vi også en normalisering
af den indenlandske prisudvikling i Sverige.
19 |
5,0
www.danskeresearch.com
Nordisk Økonomi
derfor solide argumenter for, at Riksbanken fortsætter med at sætte renten
ned.
Bestræbelserne på at normalisere renteniveauet har betydet, at
finansieringsomkostningerne er steget, og at den såkaldte kreative destruktion
er øget – muligvis til et for højt niveau, når man tager den svage efterspørgsel
i den internationale økonomi i betragtning. Normaliseringsprocessen må
imidlertid genoptages før eller senere, hvis gældsætningen i en række
sektorer i svensk økonomi skal nedbringes.
Ser vi fremad, så skal Riksbanken manøvrere mellem på den ene side
behovet for at understøtte svensk økonomi i en situation med en betydelig
risiko for en økonomisk nedtur og på den anden side behovet for at fremme
en produktiv reallokering af kapital og andre ressourcer til de mest
bæredygtige dele af økonomien.
Der er imidlertid behov for en proaktiv reaktion fra centralbanken i en
situation, hvor renten ligger tæt på den nominelle rentebund. Vi venter derfor,
at Riksbanken fortsætter med at nedsætte repo-renten i år, og renten ventes at
nå ned i 0,5 % i sommeren 2012. Det kan naturligvis blive nødvendigt for
Riksbanken at gribe hurtigere og kraftigere ind, hvis den finansielle og
økonomiske uro eskalerer. Omvendt kan det vise sig unødvendigt med flere
rentenedsættelser, hvis optimismen igen indfinder sig på de europæiske
finansmarkeder.
Vi venter en styrkelse af den svenske krone i den kommende periode, fordi
investorerne formentlig vil fokusere kraftigt på Sveriges stærke fundamentale
økonomiske faktorer set i forhold til de fleste andre vestlige lande. EUR/SEK
ventes at ligge i 8,50 på 12 måneders sigt, og dollaren ventes også at blive
svækket mod den svenske krone til omkring USD/SEK 6,30. Der er heller
ikke udsigt til, at den svenske krone vil underperforme i forhold til euroen
eller dollaren, når vi ser lidt længere frem. Det er dog værd at bemærke, at
den svenske krone traditionelt har haft det hårdt i perioder med usikkerhed
om de økonomiske udsigter.
20 |
Januar 2012
www.danskeresearch.com
Nordisk Økonomi
Sverige: Prognosen i tal
Forsyningsbalance
2010
SEK mia.
Privatforbrug
Offentligt forbrug
Faste brutto investeringer
Lagre*
Indenlandsk efterspørgsel
Eksport
Samlet efterspørgsel
Import
Nettoeksport*
BNP
- BNP, korrigeret for antal arbejdsdage
* vækstbidrag
Økonomiske nøgletal
Handelsbalance, SEK mia.
- % af BNP
Betalingsbalance, SEK mia.
- % af BNP
Offentligt budgetoverskud, SEK mia.
- % af BNP
Offentlig gæld, % af BNP*
Ledighed, % af arbejdsstyrke
Timeløn, % å/å
Forbrugerpriser, % å/å
* Maastrichtdefinition
Finansielle nøgletal
Repo-rente
2-årig swap rente
10-årig swap rente
SEK/EUR
SEK/USD
1604.8
890.6
589.5
20.2
3084.9
1652.6
4757.9
1452.8
10.4
3305.0
2010
2011
2012
3.7
2.1
6.6
2.1
3.8
11.1
7.7
12.7
0.0
5.6
5.3
1.3
1.6
5.9
0.5
2.3
8.0
4.6
5.6
1.6
4.3
4.3
-0.2
-0.4
0.8
-1.3
-0.1
-2.4
-1.7
-2.6
-0.1
-1.4
-1.0
1.3
0.7
1.1
0.3
1.1
3.1
1.9
3.1
0.2
1.5
1.5
2010
83.5
2.5
209.2
6.3
2011
115.9
3.3
267.6
7.7
2012
133.1
3.8
264.1
7.6
2013
143.4
4.0
280.4
7.8
0.0
0.0
39.8
3.5
0.1
38.6
-32.3
-0.9
38.7
0.0
-1.1
38.9
8.4
-0.7
1.3
7.4
4.4
3.0
7.9
4.3
0.7
8.8
2.6
0.9
18/01/12
1.75
1.88
2.24
881.3
689.8
+ 3 mdr.
1.25
1.35
2.10
900
714
+6 mdr. +12 mdr.
1.00
0.50
1.15
1.05
2.15
2.35
870
850
669
634
Kilde: Danske Markets
21 |
Januar 2012
2013
Mængdeændring (%)
www.danskeresearch.com
Nordisk Økonomi
Norge
Modsatrettede kræfter i sving
Virkningerne af den europæiske gældskrise begynder nu at vise sig i
norsk økonomi, først og fremmest i form af en opbremsning i
eksporten og en stramning af kreditforholdene.
De høje oliepriser betyder, at der fortsat vil være gang i
olieinvesteringerne. Det afbøder virkningerne af krisen og reducerer
de negative risici, norsk økonomi står over for.
Samtidig giver bedringen i bytteforholdet høj vækst i
husholdningernes reale disponible indkomster – en tendens, der
forstærkes af et lavt renteniveau og lav inflation. Dermed er der
udsigt til en pæn udvikling i privatforbruget og boliginvesteringerne.
Vi venter lavere investeringsvækst som følge af større global
usikkerhed og strammere kreditvilkår.
Den økonomiske vækst holder sig omkring trend
1.50
% kv/kv
1.25
1.00
0.75
0.50
0.25
0.00
-0.25
-0.50
-0.75
09
% kv/kv
Fastlands-BNP
10
1.50
1.25
1.00
0.75
0.50
0.25
0.00
-0.25
-0.50
-0.75
11
Kilde: Reuters EcoWin, Danske Markets
Renteniveauet i Norge ventes stort set at være uændret i det meste af
2012 på grund af uroen i Europa, men vi venter, at den norske krone
vil holde sig relativt stærk som følge af pæn økonomisk vækst i Norge
i forhold til udlandet og den høje oliepris.
Svagere eksport
60.0
Den international uro har nu varet i seks måneder, men virkningerne på norsk
økonomi er stadig forholdsvist begrænsede. De ledende eksportindikatorer
signalerer klart, at ordreindgangen fra eksportindustrien aftager, og den
traditionelle eksport er begyndt at bremse op. Samtidig varsler et betydeligt
fald i forbrugertilliden langt svagere forbrugsvækst end hidtil. Billedet af
forbrugsvæksten er imidlertid uklart, da detailhandelstallene normalt svinger
en del fra måned til måned. Det ser ud til, at forbrugsvæksten har været
lavere end ventet sidste år, men vi ser fortsat ingen særlige tegn på en kraftig
opbremsning i privatforbruget. De vanskeligere finansieringsforhold for
bankerne begynder imidlertid nu at vise sig i kreditgivningen til kunderne.
Selv om de højere rentespænd på pengemarkedet modvirkes af lavere
markedsrenter, ser vi således tydelige tegn på, at kreditpolitikken strammes,
hvilket vil begrænse virksomhederne og husholdningernes kreditadgang og
medvirke til et fald i den økonomiske vækst. På den anden side ser
olieinvesteringerne ud til at vokse med uformindsket styrke. De høje
oliepriser og nye oliefund på den norske kontinentalsokkel sidste sommer har
skabt øget optimisme blandt de norske olieleverandører. Høj indtjening i de
norske virksomheder og lav ledighed ventes at sikre en solid
realindkomstvækst for de norske husholdninger også i 2012 og 2013, og vi
venter på den baggrund en vækst i privatforbruget på over 3 %. Samtidig er
der igen udsigt til høje boliginvesteringer i Norge i 2012 som følge af kraftig
vækst i boligpriserne og høj befolkningsvækst, og boliginvesteringer vil
derfor give et betydeligt vækstbidrag til den norske fastlandsøkonomi. Ser vi
lidt længere frem, så er den største negative risiko for norsk økonomi et
kraftigt fald i oliepriserne, da det høje pris- og omkostningsniveau gør Norge
meget sårbar over for en svækkelse af bytteforholdet.
22 |
Januar 2012
Indeks
55.0
50.0
45.0
40.0
35.0
30.0
07
08
33
mia. NOK 32
<< PMI, eksportordre
31
30
29
28
27
26
25
Trad. eksport >>
24
23
09
10
11
Kilde: Reuters EcoWin
Fortsat høje oliepriser
150
130
150
USD pr. tønde
130
2011
110
110
90
90
USD pr. tønde
70
70
2008
50
50
30
30
0
50
100
150
200
Kilde: Reuters EcoWin
www.danskeresearch.com
Nordisk Økonomi
Forbruget holder sig pænt oppe
Flere målinger viser, at forbrugertilliden i Norge nu ligger på det laveste
niveau sien 2009. Det kan umiddelbart undre i lyset af en realindkomstvækst
på 2-3 %, et lavt renteniveau, lav ledighed og høje boligpriser m.v., men det
er uden tvivl usikkerheden om den globale udvikling, der gør nordmændene
mere forsigtige. Husholdningernes reale disponible indkomster voksede for
eksempel 5,8 % å/å i 3. kvartal 2011, men i samme periode steg
opsparingskvoten over to procentpoint til 9,1 % af de disponible indkomster.
Når opsparingskvoten stiger to procentpoint på et år, betyder det, at
forbrugsvæksten i samme periode bliver tilsvarende lavere end
indkomstvæksten. Afmatningen, der ser ud til at være indtrådt i
privatforbruget mod slutningen af 2011, skyldes således øget opsparing og
ikke lavere indkomststigninger. Vi venter årlige realindkomststigninger på 34 % i de kommende år. Samtidig betyder udsigten til lav ledighed, lave renter
og høje boligpriser formentlig, at den i forvejen høje opsparing ikke stiger
meget yderligere. Vi venter derfor også en forbrugsvækst på 3-4 % i de
kommende år.
Pessimismen blandt de norske husholdninger har hidtil ikke påvirket
boligmarkedet i større grad. Priserne fortsætter med at stige, liggetiden er
blevet lavere og antallet af boliger til salg falder stadig set i forhold til
omsætningen. Samlet set steg boligpriserne omkring 9 % i 2011, og de ligger
nu 29 % over bundniveauet for tre år siden. Denne formueeffekt vil gradvist
slå igennem på forbruget, og de høje priser på eksisterende boliger vil
samtidig sikre høj vækst i boliginvesteringerne. Boliginvesteringerne steg
ifølge vores skøn over 20 % sidste år og gav dermed et vækstbidrag til
fastlands-BNP på omkring et procentpoint. I år bliver væksten i
boliginvesteringerne og dermed vækstbidraget cirka halvt så stort.
Et meget omtalt tema er husholdningernes finansielle balancer efter snart ti år
med uafbrudt stigning boligpriserne og gældsbyrden. Norge er et af de få
lande i den vestlige verden, hvor husholdningernes gældsætning (set i forhold
til de disponible indkomster) er større nu end før finanskrisen i 2007-08. De
nominelle boligpriser er også steget kraftigt og ligger nu 13 % over toppen i
2007.
Det er især de store stigninger i de reale disponible indkomster og den meget
lave realrente, der har drevet boligpriserne op. Der er ingen empiriske beviser
for, at Norge oplever en boligboble i klassisk forstand, dvs. at priserne først
og fremmest stiger på baggrund af prisforventningerne, og de reale
boligpriser deflateret med de disponible indkomster er da heller ikke steget
afskrækkende.
På den anden side er husholdningernes gældsbyrde nu vokset til et meget højt
niveau, og det kan, som finanskrisen har vist, udgøre en trussel både mod det
finansielle system og realøkonomien. Hvis de skærpede krav til
belåningsgraden ikke bremser udlånsvæksten, vil risikoen for fremtidige
ubalancer kunne tvinge Norges Bank til at forhøje renten hurtigere, end det er
ønskeligt ud fra hensynet til konkurrenceevnen. Dette udgør ikke umiddelbart
en fare, men det er heller ikke en ønskesituation at have for lave renter i for
lang tid, når gældsætningen er så høj, som den er i øjeblikket.
23 |
Januar 2012
Moderat forbrugsfremgang
124 2005=100
124
122
122
120
120
118
118
116
116
Detailomsætning
114
114
08
09
10
11
Kilde: Reuters EcoWin
Boligpriserne fortsætter op
30000
27500
25000
NOK pr. m2
Boligpriser
30000
27500
25000
22500
22500
20000
20000
17500
17500
15000
15000
12500
12500
03 04 05 06 07 08 09 10 11
Kilde: Reuters EcoWin
Gældsætningen i ny rekord
200
% af disp. indkomst
190
Husholdningernes gæld
180
170
160
150
140
130
120
110
88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10
Kilde: Reuters EcoWin
www.danskeresearch.com
200
190
180
170
160
150
140
130
120
110
Nordisk Økonomi
Usikkerhed i erhvervslivet
Den store usikkerhed om, hvordan den europæiske gældskrise vil udvikle sig,
har selvfølgelig også påvirket de norske erhvervsledere. Det gælder også
blandt de virksomheder, der ikke er direkte eksponeret mod de europæiske
markeder. Mange har formentlig finanskrisen i 2008 i så frisk erindring, at de
lægger stor vægt på at “planlægge for den værst tænkelige situation”, når det
gælder omkostninger, produktionskapacitet, likviditet og indtjening. De
ledende indikatorer viser imidlertid et meget sammensat billede med høj og
stigende vækst i de olierelaterede erhverv, bygge & anlæg og
serviceerhvervene, mens eksportindustrien og varehandelen melder om lavere
vækst mod slutningen af 2011.
Samlet set ser det dermed ud til, at de norske virksomheder vil være mere
forsigtige med at foretage investeringer og nyansættelser, men at dette i
højere grad skyldes øget usikkerhed og en politik, der sætter sikkerhed i
højsædet, end direkte svigtende efterspørgsel. Det betyder, at væksten i norsk
økonomi bremser op, men vi ser stadig kun en begrænset risiko for et større
tilbageslag. Meldingerne fra Norges Banks regionale netværk peger da også
mod en samlet vækst i den norske fastlandsøkonomi på omkring 2,75 % i 4.
kvartal 2011 og ca. 2,5 % i 1. kvartal 2012. Væksten i norsk økonomi ligger
dermed på eller lige under trendniveauet ved årsskiftet 2011-2012.
Vi venter imidlertid, at investeringsvæksten falder som følge af større
usikkerhed og stramningen af kreditvilkårene, selv om kapacitetsudnyttelsen
ifølge Norges Banks regionale netværk er på vej op.
Olieinvesteringerne giver som nævnt et solidt vækstbidrag igen i år. Ifølge
olieinvesteringsundersøgelsen fra Norges Statistik (SSB) stiger
olieinvesteringerne omkring 22 % i løbende priser i 2012. Det betyder, at
olieinvesteringerne kan ventes at give et vækstbidrag til fastlandsøkonomien
på
omkring
et
procentpoint.
En
del
af
olieselskabernes
investeringsefterspørgsel på den norske fastlandssokkel vil ganske vist blive
dækket af import, men investeringsniveauet er også højt i oliefelter uden for
Nordsøen og bidrager dermed betydeligt til aktiviteten blandt de norske
leverandører.
Den store efterspørgsel på boligmarkedet og høj købekraft som følge af store
lønstigninger og lave boligrenter har givet høj vækst i priserne på
eksisterende boliger. De er derfor kommet så højt op i pris, at det er attraktivt
at sætte nye boligprojekter i gang. Boliginvesteringerne er efter vores
vurdering vokset over 20 % sidste år, og de ventes også at vokse over 10 % i
år. Samtidig har der også været solide prisstigninger på erhvervsejendomme
som følge af høj beskæftigelsesvækst og de lave renter. Det påbegyndte
erhvervsbyggeri har derfor holdt sig pænt oppe i en stor del af 2011, selv om
aktiviteten bremsede lidt op mod slutningen af året.
24 |
Januar 2012
Rekordhøje olieinvesteringer
200000
mio. NOK
175000
150000
mio. NOK
Olieinvesteringer
200000
175000
150000
125000
125000
100000
100000
75000
75000
50000
50000
25000
85
25000
90
95
00
05
10
Kilde: Norges Statistik (SCB), Danske Markets
Lavere, men ikke lav vækst
3.0
Indeks
2.5
2.0
1.5
1.0
Norges Banks
0.5
regionale netværk
0.0
-0.5
-1.0
-1.5
02 03 04 05 06 07
Indeks
08
09
10
Kilde: Reuters EcoWin
www.danskeresearch.com
11
3.0
2.5
2.0
1.5
1.0
0.5
0.0
-0.5
-1.0
-1.5
Nordisk Økonomi
Fortsat stramt arbejdsmarked
Til trods for de stigende problemer i Europa de seneste seks måneder, ser vi
stadig ingen tegn på en svækkelse af det norske arbejdsmarked. Situationen
på arbejdsmarkedet har ganske vist stabiliseret sig noget efter at være
strammet kraftigt til i 1. halvår 2011, men beskæftigelsen stiger fortsat, og
ledigheden er stadig lav. Samlet set venter vi en AKU-ledighed på omkring
3,3 % i 2011, hvilket er noget mindre, end Norges Bank regnede med i
efteråret. Her ved indgangen til 2012 ser antallet af ledige stillinger stadig ud
til at stige, og de ledende arbejdsmarkedsindikatorer peger mod fortsat
jobvækst, selv om den vil være noget lavere end i midten af 2011.
Den internationale uro og truslen om nedlæggelser af norske arbejdspladser
har fået lederne både på arbejdsgiver- og arbejdstagersiden til at tale varmt
for moderate overenskomstaftaler til foråret. Dette vil sandsynligvis også
præge de centrale overenskomstopgør mellem det norske LO og Norsk
Industri (NHO) og ventes at resultere i moderate centrale lønstigninger.
Samtidig er der imidlertid stadig stor efterspørgsel efter visse typer
arbejdskraft i industrien, og ledigheden er lav og virksomhedernes indtjening
høj. Det vil formentlig lægge et opadgående pres på lønudviklingen uden for
overenskomstområderne og desuden betyde, at de lokale løntillæg presser
lønglidningen i vejret. Vi tror derfor ikke, at lønvæksten kommer meget
under 4 % i år, selv om resultatet efter de centrale overenskomstforhandlinger
peger mod lønstigninger på omkring 3,5 %.
Med en forholdsvis stærk norsk krone og høj konkurrence i detailleddet vil
presset på forbrugerpriserne holde sig moderat, selv om lønomkostningerne
stiger. Styrkelsen af dollaren de seneste måneder kan imidlertid lægge et
opadgående pres på prisen på importerede forbrugsvarer, som for en stor dels
vedkommende kommer fra Asien og afregnes i dollar. De lave priser på
strøm vil dog presse den samlede prisvækst ned og dermed øge købekraften i
de norske husholdninger.
25 |
Januar 2012
Solid efterspørgsel efter arbejdskraft
1.50
Indeks
1.25
1.00
0.75
0.50
0.25
0.00
-0.25
-0.50
-0.75
07
<< Reg. netværk, beskæft.
Beskæftigelse >>
08
09
10
6
% å/å 5
4
3
2
1
0
-1
-2
-3
11
Kilde: Reuters EcoWin, Norges Bank
Moderat inflation
6
% å/å
% å/å
5
Samlet inflation
4
6
5
4
3
3
2
2
1
1
0
0
Kerneinflation
-1
-1
06
07
08
09
10
Kilde: Reuters EcoWin
www.danskeresearch.com
11
Nordisk Økonomi
Lavt renteniveau i det meste af 2012
Lav vækst og en stram finanspolitik har lagt et nedadgående pres på det
internationale renteniveau. Det har også påvirket pengepolitikken i Norge til
trods for, at de realøkonomiske konsekvenser hidtil har været beskedne. For
det første er de varslede renteforhøjelser blevet udsat indtil videre, og det vil
sandsynligvis give lave renter i det meste af 2012. For det andet er den
ledende rente blevet nedsat for at modvirke effekten af, at rentespændet på
pengemarkedet har været højere end ventet. 3-måneders pengemarkedsrenten
ligger her ved begyndelsen af året i ca. 2,85 %, dvs. 110bp over den ledende
rente.
Da vores realøkonomiske analyse ikke peger mod et behov for lavere
udlånsrenter i Norge, venter vi, at renterne på pengemarkedet vil holde sig
nogenlunde uændret året ud. Stiger rentespændet på pengemarkedet, kan den
ledende rente blive nedsat igen, men det er ikke vores hovedscenarie. Hvis
rentespændet på pengemarkedet derimod falder mere end ventet, kan den
ledende rente i Norge blive forhøjet i et hurtigere tempo, end vi venter i
øjeblikket.
Vi venter ikke, at renten bliver den store drivkraft for udviklingen i den
norske krone i 2012 givet udviklingen i rentespændet samt den globale
usikkerhed og høje volatilitet, der lægger en dæmper på interessen for de
såkaldte carry-handler. På den anden side venter vi, at den relative
vækstforskel mellem Norge og udlandet vil blive tydeligere hen over året, og
da olieprisen samtidig holder sig på et højt niveau, venter vi, at den
importvægtede krone vil blive styrket noget i 2012 i forhold til niveauet ved
slutningen af 2011.
26 |
Januar 2012
Svagere norsk krone i kølvandet på den europæiske
gældskrise
93
Indeks, 44 lande
92
91
90
89
Indeks, 44 lande
93
92
91
90
89
Svagere NOK
88
87
88
87
86
85
Dec
10
86
85
Feb
Apr
Jun
Aug
11
Oct
Kilde: Reuters EcoWin
www.danskeresearch.com
Dec
12
Nordisk Økonomi
Norge: Prognosen i tal
Forsyningsbalance
2008 (2006-priser)
Mia. NOK
2010
2011
2012
2013
Mængdeændringer (%)
Privatforbrug
Offenligt forbrug
Faste bruttoinvesteringer
- Investeringer i olie og søfart
- Fastlands-Norge
- Boliginvesteringer
- Virksomheder
- Offentlig forvaltning
Endelig Indenlandsk efterspørgsel - fastland
Lagerinvesteringernes vækstbidrag
Eksport i alt
- Olie og gas
- Traditionelle varer
Samlet efterspørgsel
Import i alt
- Traditionelle varer
Nettoeksportens vækstbidrag
947.5
443.4
477.6
132.2
345.3
87.5
187.7
70.2
1920.2
51.7
1042.0
478.0
309.2
2962.2
687.5
446.1
354.5
3.7
1.7
-5.2
-9.0
-2.5
-2.2
-0.2
-7.5
3.2
1.9
1.8
-4.8
2.6
2.2
9.9
7.1
-3.0
0.3
2.3
0.8
7.6
7.8
7.5
20.4
4.4
-1.3
2.6
-0.4
0.0
-2.0
1.1
1.8
2.1
5.2
-0.7
3.6
2.1
6.1
9.3
4.7
8.3
3.6
2.0
3.2
-0.5
2.6
0.8
2.7
3.0
4.5
5.0
-0.4
4.0
2.5
3.5
5.0
3.5
5.0
2.0
5.0
3.5
0.0
1.0
-0.8
1.0
3.2
4.8
5.0
-0.7
Bruttonationalproduktet
- Bruttonationalprodukt fastlands-Norge
2274.7
1719.9
0.7
1.9
1.6
2.6
2.5
3.0
2.2
3.2
2010
2011
1.4
1.1
3.3
4.2
1.3
1.1
2012
1.2
1.1
3.2
4.0
1.3
1.6
2013
1.4
1.3
3.1
4.5
1.8
2.0
Økonomiske nøgletal
Beskæftigelse, % å/å
Arbejdsstyrke, % å/å
Arbejdsløshedsprocent (AKU)
Lønninger, % å/å
Forbrugerpriser, % å/å
Kerneinflation (KPIJAE), % å/å
Finansielle nøgletal
Foliorente
2-årig swap rente
10-årig swap rente
EUR/NOK
USD/NOK
18/01/2012 +3 mdr. + 6 mdr. +12 mdr.
1.75
1.75
1.75
2.00
2.61
2.65
2.70
3.00
3.41
3.60
3.80
4.05
768.4
760
755
750
601.4
603
581
560
Kilde: Danske Markets
27 |
Januar 2012
www.danskeresearch.com
Nordisk Økonomi
Finland
På vej mod recession
Opsvinget fortsatte i 3. kvartal 2011, hvor finsk økonomi voksede
2,7 % å/å, når der justeres for antal arbejdsdage. En række faktorer
er imidlertid begyndt at trække i negativ retning som følge af den
langvarige krise i euroområdet, der ikke kan undgå at påvirke en
eksportdrevet økonomi som den finske.
Vi har nedrevideret vækstprognosen for Finland til -1,0 % i 2012, og
risikoen peger nedad selv på dette skøn. Usikkerheden vil fortsat
være høj ind i 2013, men vi venter en forsigtig vending, da finsk
økonomi stadig vil være i relativt god stand, samtidig med at nogle af
de faktorer, der i første omgang trækker ned, vil trække i positiv
retning på lidt længere sigt.
Den indenlandske økonomi har hidtil i store træk undgået de
negative virkninger af gældskrisen som følge af Finlands relativt lave
offentlige gæld og en velkonsolideret banksektor. En række positive
faktorer i den indenlandske økonomi skærmer beskæftigelsen og
renten på statsobligationer mod eksterne stød.
Den økonomiske aktivitet falder i 2012
15 % å/å
10
5
0
-5
% å/å
5
0
-5
BNP
Forbrug
Investeringer
-10
-15
-10
-15
Eksport
-20
-25
-20
-25
07
08
09
10
11
12
Kilde: Reuters EcoWin
Vi venter en stigning i privatforbruget på 1,2 % i 2012 på baggrund
af en relativt stabil beskæftigelsesudvikling og de lønstigninger, der
ligger i de allerede indgåede overenskomster.
Investeringerne forventes at vokse 5 % i 2011, men falder formentlig
lidt i 2012. Den indenlandske økonomi nyder fortsat godt af et lavt
renteniveau. Det gælder ikke mindst boligmarkedet.
Vareeksporten faldt ifølge de foreløbige tal dramatisk i oktober, og vi
venter samlet set en tilbagegang i eksporten sidst i 2011 som følge af
et fortsat fald i eksportefterspørgslen i en række lande.
Beskæftigelsen i Finland ventes at holde sig pænt oppe, forudsat at
virksomhederne overvejende tager bløde midler som midlertidige
hjemsendelser og lavere arbejdstid i brug for at reducere
arbejdstiden, som vi også så det i 2009.
Recession i 2012 synes uundgåelig
Finsk økonomi voksede 0,9 % i perioden juli-september i forhold til kvartalet
før. Justeret for antal arbejdsdage var væksten på 2,7 % å/å. Det var den
indenlandske efterspørgsel der trak væksten, mens eksporten faldt.
De seneste erhvervstillidsundersøgelser viser et fald i forventningerne i de
fleste sektorer. Opsvinget er forbi, og finsk økonomi ser ud til at være på vej
mod en kraftig opbremsning med faldende økonomisk aktivitet også i de
kommende kvartaler. Industriproduktionen faldt 5,7 % å/å i oktober 2011 og
er gået uafbrudt tilbage siden maj sidste år. Ordreindgangen faldt 2,2 %
oktober. Vi venter en produktionstilbagegang i de kommende kvartaler givet
den svage eksportudvikling, de lave forventninger og de tyndere ordrebøger.
28 |
Januar 2012
15
10
www.danskeresearch.com
13
Nordisk Økonomi
De fortsatte spændinger i euroområdet påvirker først og fremmest Finland via
eksportsektoren. Vi ser samtidig nu en større risiko for, at der kan udvikle sig
en kreditklemme, hvor kreditmarkederne fryser helt til.
Der er udsigt til et fald i eksporten. Samtidig betyder usikkerheden, at
investeringer udskydes i industrien, og vi venter desuden en opbremsning i
privatforbruget fra et exceptionelt højt niveau. Finsk økonomi ville
naturligvis også blive berørt af en omfattende finanskrise i euroområdet. Vi
venter en vækst på 2,6 % i Finland i 2011 på baggrund af et stærkt 1. halvår. I
2012 ventes den økonomiske aktivitet at falde 1,0 %, og Finland har kun
udsigt til moderat vækst på længere sigt som følge af den aldrende befolkning
og de finanspolitiske stramninger, der begrænser vækstpotentialet.
Lav forbrugertillid og afdæmpet forbrug
Forbrugertilliden faldt i oktober 2011 til det laveste niveau siden april 2009
og var igen exceptionelt lav i november. Privatforbruget voksede 3,2 % å/å i
3. kvartal 2011 og 0,5 % set i forhold til 2. kvartal 2011. Detailsalget steg
5.4 % å/å i oktober. Aktiviteten i den private sektor har i 2011 fortsat været
understøttet af en stabil beskæftigelsesudvikling og det lave renteniveau, men
en række faktorer trækker nu i modsat retning, som det også ses af den lave
forbrugertillid. Realindkomstvæksten er aftaget betydeligt i 2011, da
inflationen er højere end de nominelle lønstigninger og væksten i
pensionsudbetalingerne. Samlet set venter vi en vækst i privatforbruget på
3.4 % å/å i 2011, men væksten aftager til 1,2 % å/å i 2012.
Tillidsindikatorerne peger nedad
50 Nettotal
Nettotal
40
Service
30
20
Forbrugere
10
0
-10
Fremstilling
-20
-30
-40
Jan Jul Jan Jul Jan Jul Jan Jul Jan Jul Jan Jul
06
07
08
09
10
11
Kilde: Reuters EcoWin
Inflationen er højere end lønstigningerne
Der er stadig et betydeligt inflationspres i finsk økonomi, især som følge af
stigningerne i energi- og fødevarepriserne og højere skatter og afgifter.
Inflationen faldt en anelse til 3,4 % i november, og vi venter en
gennemsnitlig inflation på 3,3 % i 2011. Afgiftsændringer tegner sig for
omkring et halvt procentpoint af inflationen. Inflationen ventes at falde til
2,6 % i 2012, hvor virkningerne af de høje råvarepriser aftager, men der vil
fortsat være et ekstraordinært prispres fra bl.a. højere afgifter på alkohol,
tobak og energi.
7
% å/å
6
5
4
3
2
1
0
-1
-2
02 03
Investeringerne i industrien stagnerer
Kilde: Reuters EcoWin
% å/å
Lønninger
Forbrugerpriser
04
05
06
07
08
09
10
Samlet set voksede investeringerne 4,2 % å/å i 3. kvartal 2011. Der var
fortsat fuld fart på boligbyggeriet, og investeringerne i maskiner og
driftsmidler steg 19,8 % å/å. Vi venter ikke, at industriens investeringer og
erhvervsbyggeriet fortsætter med at stige i år, da erhvervstilliden er faldet
kraftigt, samtidig med at der fortsat er stor usikkerhed på finansmarkederne.
Forskellen mellem prisen på eksisterende huse og byggeomkostningerne gør
det stadig attraktivt at bygge nye boliger. Usikkerheden om efterspørgslen
har imidlertid gjort byggevirksomhederne meget forsigtige, og de vil
formentlig reducere det påbegyndte boligbyggeri for at mindske risikoen for
et for stort udbud. Vi venter et fald i de samlede investeringer på 2 % å/å i
2012, især fordi konsolideringen i den offentlige sektor lægger en dæmper på
de offentlige investeringer.
29 |
Januar 2012
50
40
30
20
10
0
-10
-20
-30
-40
www.danskeresearch.com
11
7
6
5
4
3
2
1
0
-1
-2
Nordisk Økonomi
Opbremsning på eksportmarkederne
Når vi lige ser bort fra investeringsgoder, så var eksporten i det store og hele
tilbage på niveauet fra før krisen ved udgangen af 1. kvartal 2011, og den
holdt sig nogenlunde uændret i de følgende måneder. Eksporten faldt 2,7 %
å/å i 3. kvartal, og eksporttallene var exceptionelt lave over en bred kam i
oktober. Tilbagegangen kan ikke forklares af større enkeltstående
begivenheder. Finsk eksport har haltet efter væksten i den internationale
samhandel, muligvis fordi metal- og papirindustrien samt andre
konjunkturfølsomme industrier tegner sig for en stor del af eksporten.
Erhvervsinvesteringerne er stadig lave i en række lande til trods for stigende
økonomisk aktivitet de seneste par år. Heldigvis tyder de foreløbige tal fra de
finske havne og flytransportvirksomheder ikke på, at nedgangen er fortsat i
november. Endelig er det værd at bemærke, at eksportstatistikken ofte
revideres.
Eksporttilbagegangen ventes at fortsætte
220
Indeks 1999=100
Indeks 1999=100
220
200
200
180
180
160
160
140
140
Finsk eksport
120
120
Global import
100
100
80
80
00
02
04
06
08
10
Kilde: Reuters EcoWin
Udsigterne for de vigtigste finske eksportmarkeder – Tyskland, Rusland og
Sverige – er relativt stabile. Eksporten til Rusland er steget mindre end ventet,
men der er stadig udsigt til pæn vækst i Rusland. Finland kan dog ikke undgå at
blive ramt af en europæisk recession, og vi venter et fald i eksporten på 3 %
både i 2011 og 2012 på grund af den store rolle, den konjunkturfølsomme
skov- og metalindustri spiller for finsk økonomi. Finland har haft overskud
på betalingsbalancen siden 1994, men der er nu udsigt til et lille underskud i
2011-12.
Stabil udvikling på boligmarkedet
Prisen på eksisterende lejligheder og rækkehuse i Finland steg 0,2 % k/k i
perioden juli-september 2011. Set i forhold til året før var stigningen 2,6 %
for hele landet og 3,7 % i hovedstadsområdet. De foreløbige tal viser, at
priserne stort set var uændrede i oktober, når vi ser på landet som helhed.
Boligbyggeriet fortsatte med at stige i 3. kvartal, og det har øget udbuddet af
boliger. Usikkerheden om de økonomiske udsigter lægger en dæmper på
boligmarkedet, og liggetiden for boliger er derfor steget. På den anden side
holder det lave renteniveau og de pæne beskæftigelsesudsigter efterspørgslen
efter boliger oppe. Vi venter et fald i de reale boligpriser i 2012. Selv de
nominelle priser vil muligvis falde lidt, og vi ser ikke nogen større risiko for
en boligboble, da prisstigningerne på boligmarkedet generelt ligger på linje
med lønudviklingen. Finland vil formentlig kun opleve et mere alvorligt
prisfald på boliger, hvis den langsigtede ledighed eller renteniveauet stiger til
et langt højere niveau end nu, og det finder vi ikke sandsynligt. Der er ikke
udsigt til en stigning i boligrenten på kort sigt.
Finanspolitikken strammes i 2012
Statsfinanserne skal plejes i 2012
10 % af BNP
1 års glidende gennemsnit % af BNP 10
8
8
6
6
Betalingsbalancen
4
4
2
2
0
0
-2
-2
Statens budgetoverskud
-4
-4
-6
-6
-8
-8
99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11
Kilde: Reuters EcoWin
Den finske koalitionsregering bestående af det konservative Samlingspartiet,
Socialdemokraterne, Venstreforbundet, De Grønne, Svensk Folkeparti, og
Kristendemokraterne har besluttet at gennemføre de fleste af de planlagte
skattestigninger fra januar 2012. Afgiftsstigninger på alkohol, tobak, benzin
og sukker vil trække forbrugerprisindekset næsten et helt procentpoint op.
Der indføres samtidig besparelser bl.a. på subsidier til skovbrug og på
forsvarsudgifterne.
30 |
Januar 2012
www.danskeresearch.com
Nordisk Økonomi
Regeringen sigter i første omgang mod at øge de årlige skatteindtægter med
EUR1,25 mia., der først og fremmest skal komme fra forbrugsafgifter og
besparelser. Det vil reducere det offentlige underskud, men der bliver brug
for nye indgreb for at sikre en bæredygtig udvikling i de offentlige finanser,
hvor man også tager hensyn til aldringen i befolkningen. Der har været
voksende krav om flere besparelser de seneste måneder. Regeringen vælger
dog formentlig at gå lidt forsigtigt frem, da Finland stadig nyder
troværdighed på de finansielle markeder, og der samtidig er en risiko for, at
den økonomiske opbremsning forværres, hvis nedskæringerne gennemføres
alt for hurtigt.
Det offentlige forbrug ligger på det samme niveau som for et år siden, og en
stram omkostningsstyring ventes at holde væksten i de offentlige udgifter
pænt under 1 % i de kommende år. Råderummet for en ekspansiv
finanspolitik er opbrugt, selvom Finland er blandt de lande i euroområdet, der
har den laveste offentlige gæld. Finanspolitiske lempelser vil kun komme på
tale, hvis finsk økonomi rammes af store stød.
Finland har stadig en af de laveste risikopræmier i euroområdet.
Kreditvurderingsbureauerne vil muligvis tage Finlands AAA-kreditvurdering
op til overvejelse, men en eventuel nedjustering ventes kun af få begrænsede
virkninger. Rentespændet på 10-årige statsobligationer i forhold til Tyskland
kørte i 2011 lidt ud fra omkring 20bp til ca. 50bp. Vi venter, at Finlands
relativt lave offentlige gæld og traditionelt stærke offentlige finanser vil sikre
en lav risikopræmie på finske statsobligationer også i den kommende tid.
Ledigheden er ikke foruroligende
Vi så igen en lille bedring på arbejdsmarkedet hen over efteråret. I november
2011 var der 166.000 ledige. Det var 20.000 færre end året før, svarende til et
fald i ledigheden på 0,9 procentpoint til 6,2 %. Beskæftigelsen steg i samme
periode med 70.000. Erhvervsfrekvensen lå på 69,2 % i november og var
dermed 1,8 % højere end året før. Udbuddet af arbejdskraft ventes at falde i
takt med aldringen af befolkningen i de kommende år.
Samlet set venter vi en ledighed på 7,8 % i 2011 og 8,0 % i 2012.
Beskæftigelsen ventes at falde i 2012, men den forventede nedgang i
udbuddet af arbejdskraft sikrer, at ledigheden ikke stiger dramatisk.
Strukturledigheden i Finland skønnes at ligge omkring 6 % bl.a. på grund af
vedvarende høj arbejdsløshed i nogle landbrugsområder. Der blev i november
2011 opslået 37.000 nye ledige stillinger på jobcentrene, hvilket var 3.000
flere end året før.
31 |
Januar 2012
Ledigheden stabiliserer sig
160 Indeks 1990=100
150
140
130
120
%
<< BNP
Ledighed >>
110
100
90
80
88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08
Kilde: Reuters EcoWin
www.danskeresearch.com
22.5
20.0
17.5
15.0
12.5
10.0
7.5
5.0
2.5
Nordisk Økonomi
Finland: Prognosen i tal
Forsyningsbalance
2008
2009
2010
2011
2012
2013
Mængdeændringer (%)
BNP
Import
Eksport
Forbrug
- Privat
-Offentlig
Investeringer
Økonomiske nøgletal
Ledighed, %
Lønninger, %
Inflation, %
Betalingsbalance, mia. euro
Betalingsbalance, % af BNP
Offentligt budgetunderskud, % af BNP
Offentlig gæld / GDP, % af BNP
1.2
6.6
6.5
2.0
1.7
2.7
-0.2
-8.2
-16.1
-21.5
-2.0
-3.1
0.9
-13.5
3.6
7.4
8.6
2.1
2.7
0.6
2.8
2.6
-2.0
-3.0
2.7
3.4
0.8
5.0
-1.0
-1.5
-3.0
1.0
1.2
0.5
-2.0
1.5
1.5
2.0
1.2
1.5
0.5
0.0
2008
6.4
5.5
4.1
5.8
3.1
4.3
33.9
2009
8.2
4.0
0.0
4.7
2.7
-2.5
43.3
2010
8.4
2.6
1.2
3.3
1.8
-2.5
48.3
2011
7.8
2.9
3.3
-0.5
-0.3
-1.6
51.0
2012
8.0
3.1
2.6
-1.0
-0.5
-1.2
54.0
2013
8.0
2.0
2.0
1.0
0.5
0.0
56.0
18-01-2012
1.00
1.21
2.28
127.8
+ 3 mdr.
1.00
1.05
2.35
126
Sampo Banks økonomer, 13. december 2011
Finansielle nøgletal
Repo-rente, %
2-årig swap-rente
10-årig swap-rente
EUR/USD
+ 6 mdr. + 12 mdr.
1.00
1.00
1.00
1.00
2.55
2.80
130
134
Kilde: Danske Markets
32 |
Januar 2012
www.danskeresearch.com
Nordisk Økonomi
Globalt
Den kinesiske vækstmotor begynder at trække igen
Vi venter en bedring i den globale økonomi i 2012, og med den
udbredte pessimisme, der hersker i øjeblikket, vil bedringen
sandsynligvis komme som en positiv overraskelse for markederne. De
negative faktorer, der afsporede opsvinget i 2011 er nu aftaget, og
nogle af disse faktorer trækker nu i positiv retning.
Global prognose
2012
Ko ns e
ns us
OEC D
USA
2,5
2,1
2,0
2,6
2,5
2,5
Euro området
0,3
-0.2
0,2
1,5
1.1
1,4
Japan
2.5
1,7
2,0
1,6
1,7
1,6
Kina
8.5
8,5
8,5
9,1
8,3
9,5
Global
4,0
% å/å
De lysere udsigter for verdensøkonomien skyldes især, at den
kinesiske vækstmotor ventes at komme op i omdrejninger igen, så
USA ikke vil være alene om at trække læsset. Recessionen i
euroområdet bliver sandsynligvis kortvarig, og væksten vender
tilbage i 2. kvartal.
2013
D a ns k e
B a nk
D a ns k e Ko ns e
B a nk
ns us
OEC D
4,1
Kilde: Danske Markets, Bloomberg
Vi venter imidlertid afdæmpet aktivitet i de vestlige økonomier i lang
tid fremover, mens Emerging Markets fortsat har udsigt til solid
vækst.
Risikoen for den globale økonomi er overvejende på nedsiden, især
på grund af gældskrisen i euroområdet. Gældskrisen ventes at
fortsætte længe endnu, og den finansielle uro kan stadig blusse op
med mellemrum, men vi venter ikke, at euroen bryder sammen.
Der er udsigt til et kraftigt fald i inflationen i 2012 som følge af lavere
råvarepriser. Det giver plads til en fortsat lempelse af den
økonomiske politik, især i Emerging Markets-landene.
Et deja-vu af 2009
De første uger af 2012 har været præget af udbredt bekymring for en ny
global recession. Værdiansættelsen på alle de store aktiemarkeder målt ud fra
forholdet mellem kurs og indtjening er nu næsten lige som lav, som da
finanskrisen toppede i 2008/2009. Samtidig er der stigende frygt for, at krisen
skal brede sig til Asien pga. risikoen for et sammenbrud på det kinesiske
boligmarked. Indikatorerne for værdiansættelsen af aktier ligger ikke meget
højere nu end i begyndelsen af 2009, hvor markederne frygtede, at kollapset i
den amerikanske investeringsbank Lehman Brothers sidst i 2008 skulle
udløse en depression.
Vi mener imidlertid, at frygten for en global recession vil vise sig overdrevet,
ligesom det i øvrigt var tilfældet i 2009, også selv om vækstbilledet ikke er
noget at juble over i øjeblikket:
For det første venter vi ikke, at gældskrisen i euroområdet kommer ud
af kontrol og får euroen til at bryde sammen. Volatiliteten vil
sandsynligvis fortsat være høj, og vi kan da også med mellemrum
komme til at bevæge os på kanten af en alvorlig krise, men vi venter, at
politikerne og centralbankerne vil gribe ind om nødvendigt og forhindre
at verden kommer ud i en ny finanskrise i stil med den, vi så i 2008/09.
Vi mener ikke, at verden har råd til at risikere “et nyt Lehman”, fordi
råderummet i den økonomiske politik denne gang vil være langt mindre
som følge af de meget store offentlige underskud i en række lande.
Derfor vil alle sejl blive sat til for at forhindre en gentagelse.
33 |
Januar 2012
Aktiemarkederne er næsten lige så pessimistiske
nu som i 2008/09
30,0
Eurostoxx 50 P/E ratio
27,5
25,0
22,5
20,0
17,5
15,0
12,5
10,0
S&P500, 12m forward P/E ratio
7,5
5,0
94
96
98
00
02
04
06
30,0
27,5
25,0
22,5
20,0
17,5
15,0
12,5
10,0
7,5
5,0
08
10
12
Kilde: Reuters Ecowin og Danske Markets
Bedring i den globale økonomi i 2012
6,0 Halvårlig vækst, %
<< G3 BNP vækst
4,0
Indeks
65
2,0
55
0,0
-2,0
-4,0
75
45
G3 PMI nye ordrer, >>
2 m lead
35
25
-6,0
15
-8,0
5
02
04
06
08
10
Kilde: Reuters Ecowin og Danske Markets
www.danskeresearch.com
12
Nordisk Økonomi
For det andet, så udgør det kinesiske boligmarked nok en trussel, men
situationen er formentlig ikke så alvorlig, at boligmarkedet kan give
alvorlige problemer. Samtidig har Kina et stort råderum i den
økonomiske politik til at afværge et sammenbrud, hvis det skulle blive
nødvendigt. Og vi ser faktisk Kina som en af de vækstmotorer, der skal
trække verdensøkonomien efter en betydelig opbremsning i 2011.
Væksten blev i 2011 holdt nede af en stor stigning i olie- og fødevarepriserne
og jordskælvet i Japan, men situationen er nu vendt, så disse faktorer trækker
lidt op i stedet for at trække ned. Det bidrager med en positiv impuls til den
globale økonomi, og vi venter en ny fremgang, når produktionen er blevet
tilpasset, så virksomhederne kan få nedbragt lagrene. Efter vores vurdering er
vi nu tæt på denne situation.
Vi venter, at Kina i 2012 vil begynde at supplere USA som vækstmotor for
den globale økonomi, når der igen kommer lidt mere gang i kinesisk
økonomi oven på den sløje vækst i det meste af 2011. Euroområdet ventes at
være i recession til og med 1. kvartal, men derefter er der udsigt til gradvist
stigende vækst.
Den kinesiske vækstmotor bliver vakt til live igen i
starten af 2012
30 % k/k ann.
<<industriproduktion
25
BNP-vækst>>
20
16
% k/k
ann.
14
12
15
10
10
8
5
6
0
4
-5
2
07
08
09
10
11
12
Kilde: Reuters Ecowin og Danske Markets
Fødevarepriserne trækker nu i positiv retning
I 2013 venter vi global vækst på omkring 4 %, dvs. tæt på trendniveauet. Der
er stadig en meget stor udskudt efterspørgsel i de vestlige økonomier på
grund af et lavt investeringsniveau, men den strukturelle effekt af de
finanspolitiske stramninger, høj gældsætning og presset på bankerne (især i
Europa) vil holde væksten omkring trend og dermed skabe et stort negativt
outputgab og samtidig betyde høj ledighed i den vestlige verden.
Den kinesiske vækstmotor går i gang igen
Den kinesiske økonomi bremsede betydeligt op i 2011. Væksten faldt fra lige
ved 12 % sidst i 2010 til 6,5-7 % i 2. og 3. kvartal 2011. Det er klart under
trendvæksten, der efter vores skøn ligger omkring 9,5 %, og det er den
laveste vækst, Kina har oplevet siden finanskrisen i 2008, hvor væksten
dykkede under 6 % i to kvartaler.
Vi mener imidlertid, at Kina nu er tæt på bunden, og vi venter en
vækstfremgang til 8 % i 1. kvartal 2012. Væksten fortsætter derefter op og
ventes at toppe omkring 10 % i 3. kvartal. Det betyder, at kinesisk økonomi
igen vil spille en vigtig rolle som vækstmotor for den globale økonomi i
2012.
Opbremsningen i Kina sidste år skyldes ikke mindst de store prisstigninger
på fødevarer, der har sendt inflationen i vejret. Fødevarer tegner sig for 33 %
af de kinesiske husholdningers forbrug, og ændringer i fødevarepriserne slår
derfor kraftigt igennem på den økonomiske vækst. Inflationsstigningen har
trukket væksten ned via to kanaler. For det første er realindkomsterne blevet
hårdt ramt, og det er gået ud over forbrugsvæksten. For det andet er
pengepolitikken blevet strammet som reaktion på den højere inflation.
Kilde: Reuters Ecowin og Danske Markets
Boligpriserne falder i Kina – men boligmarkedet
bryder ikke sammen
20 %
15
Huspriser
%
15
% å/å
10
10
Gns.
5
5
0
0
-5
Januar 2012
-5
% 3m/3m ann.
-10
-10
07
08
09
10
Kilde: Reuters Ecowin og Danske Markets
Men modvinden er nu vendt til medvind. Fødevarepriserne falder, og
inflationen er hastigt på vej ned. Det påvirker kinesisk økonomi via de
samme kanaler som før, men nu med positivt fortegn: Realindkomstvæksten
får nu et løft, og samtidig skabes der råderum til en lempelse af den
økonomiske politik.
34 |
20
www.danskeresearch.com
11
Nordisk Økonomi
En afdæmpning på boligmarkedet har også trukket den økonomiske aktivitet
ned i Kina. Aktiviteten på boligmarkedet er blevet reduceret af en strammere
økonomisk politik, og det har medført et fald i boligpriserne. Vi venter fortsat
lav aktivitet på boligmarkedet fremover, men det negative vækstbidrag fra
boligmarkedet bliver formentlig ikke større end hidtil, jf. China: Property
market monitor. Vi deler ikke bekymringen for et sammenbrud på det
kinesiske boligmarked, da en række faktorer trækker i positiv retning: a)
indkomstvæksten er meget høj og understøtter dermed efterspørgslen efter
boliger; b) gældsætningen blandt boligejerne er lav; c) urbaniseringen
fortsætter i højt tempo, og det betyder, at et udbudsoverskud kan absorberes
relativt hurtigt; og d) Kina har en betydelig opsparing og har råderum i den
økonomiske politik til at forhindre et sammenbrud på boligmarkedet.
Vendingen bider sig fast i USA
Amerikansk økonomi fik en stærk afslutning på 2011, og USA er indtil nu
den eneste region, der er kommet sig oven på nedturen i 2011. Væksten steg
fra under 1 % i 1. halvår 2011 til 2 % i 3. kvartal og har ligget omkring 3 % i
4. kvartal. Der er kommet liv i privatforbruget igen, og de meget lave lagre
peger mod et pænt vækstbidrag fra lagerudviklingen i de kommende
kvartaler, efter at lagrene har trukket ned i det meste af 2011. Samtidig
begynder aktiviteten på boligmarkedet nu at vise tegn på en bedring, og de
private investeringer har holdt sig pænt oppe i 2. halvår 2011, selv om de er
gået lidt ned i takt mod slutningen af året.
Vendingen bider sig fast i USA – pæn fart på
amerikansk økonomi
7,5 % k/k, ann.
5,0
7,5
% k/k, ann.
5,0
US GDP
2,5
0,0
2,5
Trend vækst
0,0
-2,5
-2,5
-5,0 US privatforbrug
-5,0
Prognose
-7,5
-7,5
-10,0
-10,0
04
06
08
10
12
Kilde: Reuters Ecowin og Danske Markets
ISM fortsætter op i USA
65
-60
<< ISM fremstilling
Indeks
'000 personer
60
55
-10
50
15
40
45
65
40
Førstegangsansøgere til arbejdsløshedsunderstøttelse, 6m ændr.,
lag 1m, udglattet (invers skala) >>
90
Bedringen i den økonomiske aktivitet kommer efter en periode i begyndelsen
af 2011, hvor amerikansk økonomi har været i hård modvind på grund af
store stigninger i oliepriserne og udbudsforstyrrelser oven på jordskælvet i
Japan, der fik opsvinget til at køre af sporet. Den økonomiske aktivitet er
desuden blevet trukket ned af de finansielle forhold og politisk usikkerhed
som følge af gældskrisen i euroområdet og uroen omkring forhøjelsen af
USA’s låneloft og den efterfølgende nedjustering af USA’s kreditværdighed.
Kilde: Reuters Ecowin og Danske Markets
Oliepriserne og virkningerne af jordskælvet i Japan begyndte imidlertid at
trække i positiv retning i 2. halvår 2011, hvor oliepriserne faldt, samtidig med
at der var en bedring i salget og produktionen af biler.
Privatforbruget i USA fortsætter med at vokse
moderat
Her ved indgangen til 2012 ser det ud til, at vendingen i USA kører videre i
moderat tempo, og vi venter en vækst i amerikansk økonomi på 2,5 % for
året som helhed. Der er kommet mere gang i arbejdsmarkedet, og det ventes
at bane vej for pæn indkomstvækst, selv om en fortsat høj ledighed på næsten
9 % vil betyde afdæmpet lønudvikling og dermed lægge en dæmper på
indkomststigningerne. Vi venter en eksportfremgang i USA i 2012, når
Emerging Markets-økonomierne kommer op i gear, og eurolandene lægger
recessionen bag sig. Der er skåret ind til benet i de amerikanske
virksomheder, og da der samtidig er udsigt til pæn indtjeningsvækst i
erhvervslivet, venter vi fortsat en pæn investeringsfremgang i
virksomhederne. Endelig ser det ud til, at boligbyggeriet vil give et positivt
vækstbidrag for første gang siden 2005, da antallet af påbegyndte boliger og
boligsalget nu peger mod stigende aktivitet på boligmarkedet. Vi venter en
lille negativ finanseffekt i 2012, fordi flere af de finanspolitiske lempelser fra
2009 udløber i år, selv om den amerikanske regering har udskudt nogle af de
finanspolitiske stramninger.
35 |
Januar 2012
-35
35
115
30
00
7
01
02
03
04
05
% k/2k, ann.
06
07
08
09
Privatforbrug
10
11
% k/2k, ann.
7
5
5
3
3
1
1
-1
-3
-1
Privatforbrug model
(Real indkomst proxy, boligformue)
-3
-5
-5
85
90
95
00
05
Kilde: Reuters Ecowin og Danske Markets
www.danskeresearch.com
10
Nordisk Økonomi
Bedringen i økonomien ventes desuden at medvirke til en fortsat stigning i
ISM-indekset for industrien og at understøtte den gryende optimisme om
udsigterne for den globale økonomi samt risikoaktiverne.
Recessionen i euroområdet bliver kortvarig – men
væksten vil også fremover være afdæmpet
I 2013 venter vi fortsat moderat vækst på 2,6 % i USA – dvs. lige over trend.
Strukturel modvind i form af høj offentlig gæld og stigende oliepriser vil
lægge en dæmper på aktiviteten, til trods for at der vil være et stort outputgab
i amerikansk økonomi og en stor udskudt efterspørgsel fra
erhvervsinvesteringerne, boligmarkedet og bilsalget.
65
Fem grunde til, at recessionen i euroområdet bliver
kortvarig
25
Eurolandene har været i kraftig modvind i 2011. Den globale nedtur er gået
hårdt ud over eksporten, og samtidig er den indenlandske efterspørgsel blevet
ramt af gældskrisen og det stigende pres på bankerne. Nøgletallene indikerer
nu, at euroområdet gik i recession i 4. kvartal, men vi venter, at recessionen
bliver relativt kortvarig. I en analyse udsendt lige før jul opregnede vi fem
grunde hertil, jf. Research - Euroland: A rising tide lifts all boats:
Indeks
% k/k
55
45
<< Samlet PMI nye ordrer
35
BNP-vækst i euroområdet >>
15
00
02
04
06
08
10
1,5
1,0
0,5
0,0
-0,5
-1,0
-1,5
-2,0
-2,5
-3,0
12
Kilde: Reuters Ecowin og Danske Markets
Højere vækst i Kina giver euroområdet et løft
1. En vending i USA efterfølges normalt af en vending i euroområdet.
Vi har allerede set højere vækstrater i USA. Euroområdet reagerer ofte
med en forsinkelse på et par kvartaler, når amerikansk økonomi vender.
2. Emerging Markets trækker eksportvæksten op. Emerging Markets er
blevet
det
vigtigste
eksportmarked
for
eurolandene,
og
aktivitetsfremgangen på Emerging Markets ventes at skabe større
eksportvækst i eurolandene.
3. Recessionen skyldes delvist lageropbygning. En kombination af
faldende efterspørgsel og fortsat stigende produktion førte til
lageropbygning i de europæiske virksomheder hen over sommeren. Vi
venter derfor, at produktionen reduceres midlertidigt, så den igen kommer
i takt med efterspørgslen, og lagrene nedbringes.
k/k ann.
80 Indeks << Euro, samlet PMI, nye%ordrer
70
Prognose
60
50
40
30
20
Kina BNP-vækst >>
10
0
06 07
08
09
10
11
12
Kilde: Reuters Ecowin og Danske Markets
4. Finanspolitikken trækker kraftigt ned, men det bliver ikke værre. De
finanspolitiske stramninger lægger en kraftig dæmper på aktiviteten, men
vi venter ikke, at effekten bliver værre i 2012, da stramningerne ikke
øges, men blot fortsætter i samme tempo som nu.
5. Det lysner lidt for finansmarkederne i 2012. Aktiemarkederne ventes at
stige, og kreditmarkederne tør lidt op i 2. halvår 2012.
Vi venter negativ vækst i euroområdet både i 4. kvartal 2011 og 1. kvartal
2012, men herefter er der udsigt til en gradvis bedring til en vækst på
omkring 1½ % ved udgangen af 2012, og væksten ventes at holde sig
omkring det niveau i 2013.
Gældskrisen vil fortsat udgøre den største negative risikofaktor for
eurolandene – og for den globale økonomi som helhed. Recessionen i
euroområdet kan på kort sigt blive forværret af en “kreditklemme”, dvs. en
situation hvor kreditmarkederne fryser helt til, idet kapitalkravene til
bankerne bliver strammet i midten af 2012.
36 |
Januar 2012
www.danskeresearch.com
17,5
15,0
12,5
10,0
7,5
5,0
2,5
0,0
-2,5
-5,0
Nordisk Økonomi
Inflationen styrtdykker – og det giver plads til
pengepolitiske lempelser
Den globale inflation nærmer sig nu toppen, og virkningerne af de lavere
råvarepriser vil slå igennem i inflationstallene i den kommende tid. Både
olie- og fødevarepriserne toppede for omkring seks måneder siden, men den
årlige inflationstakt er hidtil blevet holdt oppe af såkaldte basiseffekter. Vi
venter imidlertid, at basiseffekterne vil trække inflationen ned her i
begyndelsen af 2012. Selv om der er tale om en global tendens, så vil
effekten være størst i Emerging Markets-landene, idet råvarepriserne spiller
en større rolle her, fordi fødevarer tegner sig for en langt større del af
forbruget end i de vestlige økonomier. Vi venter også snart, at
kerneinflationen begynder at falde som følge af de lavere råvarepriser.
Inflationsfaldet vil øge råderummet i pengepolitikken, og det vil formentlig
udløse flere pengepolitiske lempelser i en række Emerging Markets-lande.
Den lavere inflation skaber også plads til nye pengepolitiske lempelser i
USA, men vores hovedscenarie er, at Federal Reserve afholder sig fra at
lempe yderligere, nu hvor amerikansk økonomi er i bedring.
37 |
Januar 2012
Den samlede inflation styrtdykker –
kerneinflationen falder også
5
4
% å/å
G3 inflation
% å/å
5
4
3
3
2
2
1
1
0
0
-1
-1
-2 G3 kerneinflation (ex energi og fødevarer)
00
02
04
06
08
10
Kilde: Reuters Ecowin og Danske Markets
www.danskeresearch.com
Prog
12
-2
Nordisk Økonomi
Makroøkonomisk prognose
Makroprognose, Skandinavien
år
BNP 1
Privatforb.1
Off.
forb.1
Faste
inv.1
Lagerinv.2
Eksport1
Import1
Inflation1
LedigOff.
hed3 budget4
Off.
gæld4
Betal.
bal4
Danmark
2011
2012
2013
1.1
1.0
1.0
-0.5
0.9
1.1
-0.4
0.6
0.3
0.1
3.4
-0.6
0.4
0.0
0.0
7.3
1.2
3.3
5.7
2.1
2.6
2.8
2.1
1.9
6.2
6.5
6.9
-4.1
-5.4
-3.1
46.5
42.3
44.3
6.5
5.1
5.3
Sverige
2011
2012
2013
4.3
-1.4
1.5
1.3
-0.2
1.3
1.6
-0.4
0.7
5.9
0.8
1.1
0.5
-1.3
0.3
8.0
-2.4
3.1
5.6
-2.6
3.1
3.0
0.7
0.9
7.4
7.9
8.8
0.1
-0.9
-1.1
38.6
38.7
38.9
7.7
7.6
7.8
Norge
2011
2012
2013
2.6
3.0
3.2
2.3
3.6
4.0
0.8
2.1
2.5
7.6
6.1
3.5
-0.4
-0.5
0.0
0.0
2.6
1.0
2.1
4.5
4.8
1.3
1.3
1.8
3.3
3.2
3.1
-
-
-
Off.
gæld4
Betal.
bal4
Makroprognose, Euroland
år
BNP 1
Privatforb.1
Off.
forb.1
Faste
inv.1
Lagerinv.2
Eksport1
Import1
Inflation1
LedigOff.
hed3 budget4
Euroland
2011
2012
2013
1.5
0.3
1.5
0.1
-0.3
0.9
0.1
-0.1
0.0
1.5
-2.3
3.0
0.2
0.0
0.0
6.8
2.6
4.1
4.6
0.7
3.4
2.7
2.1
1.7
10.1
10.6
10.5
-4.4
-3.5
-3.8
88.5
90.8
91.0
-0.2
0.1
0.2
Tyskland
2011
2012
2013
3.0
0.8
1.9
1.3
0.7
1.6
1.2
0.6
0.4
6.5
-0.2
4.4
-0.1
0.0
0.0
8.8
5.2
4.6
7.7
5.2
5.0
2.5
1.8
1.8
7.1
7.2
7.0
-1.3
-1.1
-0.8
81.8
81.1
79.8
5.1
4.5
4.3
Frankrig
2011
2012
2013
1.6
0.4
1.6
0.2
0.2
1.6
0.8
0.3
0.4
2.6
0.5
3.1
-1.1
2.3
0.1
4.5
2.4
4.0
5.4
1.8
3.9
2.3
1.8
1.5
9.3
9.7
9.6
-5.9
-5.5
-5.3
85.6
89.4
92.0
-3.2
-3.0
-2.9
Italien
2011
2012
2013
0.4
-0.5
0.9
0.4
-0.3
0.9
-0.3
-0.3
0.0
-1.0
-2.1
1.7
-0.2
-0.7
0.0
6.6
3.8
4.1
1.3
1.9
4.1
2.9
2.0
2.0
8.3
8.8
9.0
-4.1
-2.4
-1.3
120.5
120.7
119.5
-3.6
-3.1
-2.4
Spanien
2011
2012
2013
0.7
0.1
1.0
0.0
-0.3
0.7
-1.3
-1.1
0.0
-4.1
-0.9
2.8
0.1
0.4
0.0
9.1
3.9
4.6
2.0
2.5
4.4
3.0
1.2
1.4
21.0
21.3
21.0
-6.6
-5.9
-5.3
69.8
74.0
78.0
-2.9
-2.5
-2.5
Finland
2011
2012
2013
2.6
-1.0
1.5
3.4
1.2
1.5
0.8
0.5
0.5
5.0
-2.0
0.0
-
-3.0
-3.0
2.0
-2.0
-1.5
1.5
3.3
2.6
2.0
7.8
8.0
8.0
-1.6
-1.2
0.0
51.0
54.0
56.0
-0.3
-0.5
0.5
Off.
gæld4
Betal.
bal4
Makroprognose, Global
år
BNP 1
Privatforb.1
Off.
forb.1
Faste
inv.1
Lagerinv.2
Eksport1
Import1
Inflation1
LedigOff.
hed3 budget4
USA
2011
2012
2013
1.7
2.5
2.6
2.2
2.2
2.3
-2.1
-1.6
-1.2
6.7
8.2
9.1
-0.2
0.2
0.0
7.0
7.8
7.6
5.1
6.2
6.8
3.1
2.3
1.7
8.9
8.3
7.9
-10.6
-11.4
-9.3
100.0
105.0
109.0
-3.1
-2.1
-1.7
Japan
2011
2012
2013
-0.8
2.5
1.6
-0.3
1.3
1.0
2.0
0.9
1.1
0.1
3.6
2.1
0.1
0.0
-
0.6
6.8
7.8
6.0
4.9
5.2
-0.3
-0.1
0.2
4.5
4.3
4.2
-10.2
-9.0
-7.0
233.0
238.0
243.0
2.0
1.5
1.9
Kina
2011
2012
2013
9.0
8.5
9.1
-
-
-
-
-
-
5.4
3.2
3.1
4.3
4.0
-
-1.7
-1.1
-0.4
33.0
26.8
22.2
2.9
3.1
3.4
UK
2010
2011
2012
1.8
0.4
0.6
1.0
-1.1
2.0
1.5
1.7
-0.7
2.6
-1.8
2.8
1.3
-0.3
-0.1
6.2
5.2
5.0
8.5
0.6
7.3
3.3
4.5
2.4
7.9
8.0
7.8
-9.9
-8.0
-
80.3
88.2
-
-3.2
-3.0
-3.7
Kilde: OECD og Danske Bank. 1) % å/å. 2)Vækstbidrag, %. 3) % af arbejdsstyrken. 4) % af BNP.
38 |
Januar 2012
www.danskeresearch.com
Nordisk Økonomi
Finansiel prognose
Penge-, obligations- og valutamarkedet
USD
18-jan
+3m
+6m
+12m
18-jan
+3m
+6m
+12m
18-jan
+3m
+6m
+12m
18-jan
+3m
+6m
+12m
18-jan
+3m
+6m
+12m
18-jan
+3m
+6m
+12m
18-jan
+3m
+6m
+12m
18-jan
+3m
+6m
+12m
EUR
JPY
GBP
CHF
DKK
SEK
NOK
Ledende
rente
0.25
0.25
0.25
0.25
1.00
1.00
1.00
1.00
0.10
0.10
0.10
0.10
0.50
0.50
0.50
0.50
0.00
0.00
0.00
0.00
0.70
0.70
0.70
0.70
1.75
1.25
1.00
0.50
1.75
1.75
1.75
2.00
3 måneders
rente
0.56
0.35
0.35
0.35
1.21
0.90
0.70
0.65
0.20
0.20
0.20
0.20
1.09
0.95
0.90
0.85
0.06
0.05
0.05
0.05
1.01
0.80
0.70
0.70
2.61
1.85
1.40
0.80
2.64
2.60
2.60
2.85
2-års swap
rente
0.57
0.50
0.45
0.50
1.21
1.05
1.00
1.00
0.36
0.40
0.35
0.35
1.23
1.35
1.40
1.50
0.05
0.10
0.15
0.25
1.09
0.90
0.95
1.00
1.88
1.35
1.15
1.05
2.61
2.65
2.70
3.00
10-års swap
rente
2.00
2.35
2.65
2.90
2.28
2.35
2.55
2.80
0.98
1.00
1.20
1.25
2.20
2.50
2.70
2.90
1.10
1.15
1.40
1.70
2.18
2.20
2.50
2.80
2.24
2.10
2.15
2.35
3.41
3.60
3.80
4.05
Valuta
over for EUR
127.8
126
130
134
98.0
96
97
104
83.2
82.0
86.0
88.0
121.0
121
126
126
743.5
743
743
744
881.3
900
870
850
768.4
760
755
750
Valuta
over for USD
127.8
126
130
134
76.7
76
75
78
153.5
154
151
152
94.7
96
97
94
582.0
590
572
555
689.8
714
669
634
601.4
603
581
560
Valuta
over for DKK
582.0
590
572
555
743.5
743.0
743.0
744.0
7.59
7.74
7.66
7.15
893.5
906
864
845
614.7
614
590
590
84.4
82.6
85.4
88
96.8
97.8
98.4
99.2
Risko
Pris trend
6 mdr.
Pris trend
12-24 mdr.
Anbefaling
Lav
Lav
Høj
Høj
Høj
10%-15%
5%-10%
10%-15%
5%-10%
10%-15%
>15%
>15%
>15%
>15%
>15%
Neutral
Undervægt
Overvægt
Undervægt
Neutral
Aktiemarkedet
Regioner
USA
Japan
Emerging markets (USD)
Europa (EUR)
Nordiske
Råvarer
2011
NYMEX WTI
ICE Brent
Kobber
Zink
Nikkel/1000
Stål
Aluminium
Guld
Matif Mill Hvede
CBOT Hvede
CBOT Majs
CBOT Sojabønner
18-jan
101
112
8,200
2,001
20
540
2,228
1,653
200
602
604
1,179
K1
95
106
9,624
2,414
27
564
2,532
1,388
252
786
672
1,380
K2
103
116
9,160
2,270
24
550
2,625
1,510
222
810
661
1,355
K3
90
112
8,993
2,251
22
580
2,430
1,706
199
690
695
1,356
2012
K4
96
110
7,600
1,950
19
560
2,100
1,750
190
692
690
1,350
K1
100
110
8,000
2,050
19
565
2,100
1,750
196
693
725
1,360
K2
101
111
8,400
2,100
20
570
2,200
1,750
199
714
730
1,370
K3
102
112
9,000
2,150
21
575
2,400
1,800
201
765
735
1,380
Gennemsnit
K4
105
115
9,100
2,200
22
580
2,400
1,850
203
773
740
1,410
2011
96
111
8,844
2,221
23
564
2,422
1,589
216
745
680
1,360
Kilde: Danske Markets
39 |
Januar 2012
www.danskeresearch.com
2012
102
112
8625
2125
21
573
2275
1788
200
736
733
1380
Nordisk Økonomi
Disclosure
Denne analyse er udarbejdet af Danske Research, som er en afdeling i Danske Markets, en
division af Danske Bank. Danske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet.
Danske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forhindre interessekonflikter og sikre, at de
udarbejdede analyser har en høj standard og er baseret på objektiv og uafhængig analyse. Disse
procedurer fremgår af Danske Banks Research Policy. Alle ansatte i Danske Banks
analyseafdelinger er bekendt med, at enhver henvendelse, der kan kompromittere analysens
objektivitet og uafhængighed, skal overgives til analyseledelsen og til Bankens Compliance
afdeling. Danske Banks analyseafdelinger er organiseret uafhængigt af og rapporterer ikke til
Danske Banks øvrige forretningsområder. Analytikernes aflønning er til en vis grad afhængig af
det samlede regnskabsresultat i Danske Bank, der omfatter indtægter fra investment bankaktiviteter, men analytikerne modtager ikke bonusbetalinger eller andet vederlag med tilknytning
til specifikke corporate finance- eller kredittransaktioner.
Danske Banks analyser udarbejdes i overensstemmelse med Finansanalytikerforeningens etiske
regler og Den danske Børsmæglerforenings anbefalinger.
Finansielle modeller og/eller metoder anvendt i denne analyse
Beregninger og præsentationer i denne analyse er baserede på standard økonometriske modeller
og metoder såvel som på offentligt tilgængelige data på alle værdipapirer, udstedere og/eller
lande. Dokumentation kan fremskaffes ved henvendelse til analysens forfattere.
Risikoadvarsel
Væsentlige risikofaktorer i forbindelse med anbefalingerne og holdningerne i denne analyse,
herunder en følsomhedsanalyse af relevante forudsætninger, er angivet i analysen.
Planlagte opdateringer af analysen
Analysen opdateres kvartalsvis.
Disclaimer
Denne publikation er udarbejdet af Danske Markets alene til orientering. Publikationen er
udarbejdet uafhængigt, udelukkende på baggrund af offentlig tilgængelig information og afspejler
ikke nødvendigvis vurderinger fra Danske Banks kreditafdeling. Publikationen er ikke et tilbud
om eller en opfordring til at købe eller sælge værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter.
Efter bankens opfattelse er publikationen korrekt og retvisende. Banken påtager sig imidlertid
ikke noget ansvar for publikationens nøjagtighed og fuldkommenhed, ligesom Banken heller ikke
påtager sig noget ansvar for eventuelle tab, der følger af dispositioner foretaget på baggrund af
publikationen. Danske Bank og dens datterselskaber samt medarbejdere i banken kan udføre
forretninger, have, etablere, ændre eller afslutte positioner i værdipapirer, valuta eller finansielle
instrumenter eller på anden måde have interesse i investeringerne (herunder derivater) eller i et
udstedende selskab nævnt i publikationen. Danske Banks aktie- og kreditanalytikere må ikke
investere i værdipapirer, som dækkes af den pågældende eller af den analysesektion, som den
pågældende er tilknyttet. Denne præsentation er ikke beregnet til brug for detailkunder i
Storbritannien eller til personer i USA. Danske Markets er en division af Danske Bank A/S.
Danske Bank A/S er underlagt Finanstilsynet i Danmark og er endvidere underlagt regler fra
relevante myndigheder i alle andre retskredse, hvor Danske Bank A/S udøver forretning.
Herudover er Danske Bank A/S underlagt begrænset tilsyn af det engelske finanstilsyn, Financial
Services Authority (FSA). Enkeltheder vedrørende omfanget af dette tilsyn kan fås ved
henvendelse til banken. Copyright © Danske Bank A/S. Danske Bank A/S har ophavsretten til
publikationen, som er til kundens personlige brug og må ikke offentliggøres uden forudgående
tilladelse.
40 |
Januar 2012
www.danskeresearch.com
Global Danske Research
Head of Global Danske Research
Thom a s Thøg e rs en G r ø n k j æ r +45 45 12 85 02
thg [email protected] da ns k e ba nk .d k
I n t e r n at i o n a l M a c r o
C h ie f Ana ly st &
H e a d of
A l l an vo n Me hr e n + 45 4 5 1 2 8 0 5 5
al [email protected] d a ns k e b a nk . d k
S i g n e P. R o e d -F r e d e r ik s e n (on leave)
+ 45 4 5 1 2 8 2 2 9
s roe @ d a ns k e b a nk . d k
F ran k Ø la nd H a ns e n
+ 45 4 5 1 2 8 5 2 6
f ran h @ d a ns k e b a nk . d k
A n d e rs Mø lle r L umho lt z
+ 45 4 5 1 2 8 4 9 8
an d j [email protected] d a ns k e b a nk . d k
F l e m ming Je gb jær g Nie ls en
+ 45 4 5 1 2 8 5 3 5
f l e m m @ d a ns k e b a nk . d k
R at e s , FX & C o mm o d i t i e s
S t r at e g y
Chief Analyst &
Head of
Arne Lohmann Rasmussen +45 45 12 85 32
[email protected]
Kasper K irkegaard +45 45 13 70 18
[email protected]
Sverre Holbek
+45 45 14 88 82
[email protected]
Chr ist in Kyrme Tux en (on l e av e )
+45 45 13 78 67
tux @danskebank.dk
C h i e f E c o n o m i s t at D a n s k e B a n k
Steen B oc ian
+45 45 12 85 31
stb [email protected] d anskeb ank. d k
Fixed Income Research
Ch i e f An al y st &
He ad of
Th o mas Th ø g e rse n G rø n k j æ r +45 45 12 85 02
th g [email protected] sk e ban k .dk
Credit Research
Ch i e f A n al y st &
He ad of
Th o m as M art i n Hov ard
+45 45 12 85 05
h ov [email protected] sk e ban k .dk
He n r i k Arn t
+45 45 12 85 04
h e an [email protected] sk e ban k .dk
J e n s P e te r S ø re n se n
+45 45 12 85 17
j e n [email protected] sk e ban k .dk
Lo u i s Lan de man
+46 8 568 80524
l l an @dan sk e ban k .se
C h r i st i n a E . Fal ch +45 45 12 71 52
ch f [email protected] sk e ban k .dk
J ako b M ag n u sse n
+45 45 12 85 03
j ak j [email protected] sk e ban k .dk
S ø re n S kov Han se n +45 45 12 84 30
srh [email protected] sk e ban k .dk
Peter Possing Andersen
+45 45 13 70 19
[email protected]
Kr i st i an M y ru p P e de rsen +45 45 12 85 19
k r i pe @dan sk e ban k .dk
Lars Tranberg Rasmussen
+45 45 12 85 34
[email protected]
Asbj ø rn P u ru p An de rsen
+45 45 14 88 86
apu @dan sk e ban k .dk
Håko n S tan g h e l l e
+47 22 86 13 16
h k [email protected] k u s.n o
D e nm a r k
C h ie f Eco no mist
S te en Bo cia n
+ 45 4 5 1 2 8 5 3 1
s tb o @ d a ns k e b a nk . d k
L as Ols e n
+ 45 4 5 1 2 8 5 3 6
l as o @ d a ns k e b a nk . d k
J e n s Nær v ig P e d e r s e n
+ 45 4 5 1 2 8 0 6 1
j e n p e @ d a ns k e b a nk . d k
N o r way
C h ief Eco no mist
F rank Jullum
+4 7 8 5 4 0 6 5 4 0
f j u @ fo k us . no
Sweden
Ch ief An alyst &
Head of
M ichael Boström
+46 8 568 805 87
[email protected]
Roger Josefsson
+46 8 568 805 58 r [email protected]
Emerging Markets
Finland
C h i e f E co n o m i st
P asi P e t te r i Ku o ppamäk i
+ 3 5 8 (0 ) 1 0 5 4 6 7 7 1 5
pasi .k u o ppam ak i @dan sk e ban k .co m
S e n i or Econ om i st
S an n a Ku rro n e n
+358 10 546 7573
k u [email protected] sk e ban k .co m
Ch i e f An al y st &
He ad of
Lars C h r i ste n se n
+45 45 12 85 30
l arch @dan sk e ban k .dk
Öz h an An te ro At i l l a
+45 45 12 80 04
z [email protected] sk e ban k .dk
M ichael Grahn
+46 8 568 807 00
[email protected]
S tan i sl av a P radov a ( o n lea ve) +45 45 12 80 71
[email protected] sk e ban k .dk
Carl M ilton
+46 8 568 805 98
[email protected]
Vi o l e ta Kl y v i e n e
S e n i o r B al t i c An al y st
+370 611 24354
v k l y @dan sk e ban k .dk
M arcus Söderberg
+46 8 568 805 64
[email protected]
Stefan M ellin
+46 8 568 805 92
[email protected]
United Kingdom
Ch i e f An al y st
J o h n Hy de skov +44 20 7410 8144
j o h y @dan sk e ban k .dk
Ireland
Ch i e f Econ om i st
D r. R o n n i e O’To o l e +353 1 484 2071
ro n @dan sk e ban k .co m
Dan s k e Ba nk , D a ns k e R e s e arch, Holmens Kanal 2-12, DK - 1092 Cope n h ag e n K. P h o n e + 4 5 4 5 1 2 0 0 0 0
w w w.dan sk e re se arch .co m